2024年三季报解析：订阅收入超半壁江山，中期增长潜力巨大
视源股份(002841)
事件：
视源股份发布2024年三季报，公司前三季度实现营业收入、归属于母公司净利润、扣除非经常性损益后的净利润分别为5.14（同比+15.07%）、0.40（同比扭亏为盈）、-1.03（亏损同比收窄）亿元，其中第三季度营业收入、归属于母公司净利润、扣除非经常性损益后的净利润分别为1.75（同比+9.73%）、-0.25（亏损同比扩大）、-0.35（亏损同比扩大）亿元。
点评：
收入稳步增长，第三季度订阅制收入占比超六成。视源股份今年前三季度营业收入保持稳步增长，国内外主要市场收入占比保持稳定，来自渠道的收入为1.95亿元（同比+34.12%），占总营收的比重达37.94%，渠道制转型顺利。但具体到第三季度，视源股份营业收入增速有所放缓，主要受永久授权模式收入下滑影响，公司正在积极推动订阅制转型。24Q3实现订阅收入0.92亿元，同比增长61.38%，占总收入61.38%；截至三季度末，订阅年度经常性收入（ARR）达到3.67亿元，较23年底增长47.60%，单季增幅达0.40亿元。ARR指标的良好增长得益于订阅制产品的高续订率（约93%）以及公司在产品、价格、宣传、服务支持等方面向订阅制倾斜的战略举措取得良好效果，转型有利于公司实现更稳定、更可预测的收入流。
费用控制预期明确，助力中长期利润释放。在盈利能力方面，公司前三季度毛利率达到93.72%（同比-1.10pct），高毛利水平为未来利润释放奠定了基础；期间费用方面，公司销售、管理、研发费用率分别为54.15%（同比-0.07pct）、23.42%（同比+2.20pct）、35.14%（同比-4.03pct），相关比率仍处于较高水平。订阅制转型对表观收入产生影响，销售费用增长主要受到订阅制产品提成激励的影响，管理费用提高主要受到公司新上线ERP系统核心模块的影响。公司当前控费预期较为明确，通过严格控制新项目投入与控制人员新增，助力中长期利润释放。
推出独立定价的AI助手，信创业务有望打造新增长点。视源股份新推出独立定价的AI助手，付费用户仍处于积累阶段，我们认为AI功能的丰富将带来产品中长期涨价预期，同时相关功能需要联网使用且主要在订阅制版本中提供，有望推动正版化进程，加速订阅制转型；在信创方面，公司整合了OFD厂商视源鲲鹏，同时与外部合作成立了面向垂类市场的视源数智，随着用户对国产软件的认可度提升，信创领域特别是文档解决方案领域将看到更多整合与合作，同时由于信创业务的边际投入较小，有望为视源股份的利润增长带来显著贡献。
盈利预测与投资评级：我们认为视源股份作为一家高度产品化、掌握自主可控核心技术、具备全球化竞争实力的软件企业，在A股计算机乃至科技板块具有稀缺性，同时公司拥有清晰明确的成长路径，叠加商业模式的内生优化、控费效果的改善、人工智能的助力，中期利润释放动力强劲。我们预计公司2024-2026年归属于母公司净利润分别为-0.57/-0.29/0.57亿元，当前股价对应PE值分别为-119/-240/117倍，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：行业竞争加剧、公司订阅制转型及渠道转型速度不及预期、公司控费效果不及预期等。
