港股逆袭周报：2024年第19周聚焦高股息公用事业龙头标的投资机会

投资要点：

推荐低协方差资产组合：长江电力、华能水电、国投电力、川投能源、中国核电、中国广核。

同时推荐黔源电力、湖北能源。湖北能源低估值享受协方差扩散行情、基本面及公司治理有显著边际变化。

黔源电力为水电板块的估值洼地，从现金流与净利润的比例角度看优于龙头水电，央企市值推动治理改善。

推荐组合回顾（等权）：本周推荐组合（等权配置）下跌0.5%，沪深300上涨2.3%，同花顺全A上涨2.8%，主动股基上涨2.3%，推荐组合跑输沪深3002.8个百分点，跑输主动股基2.8个百分点。2024年以来推荐组合上涨15.5%，沪深300上涨6.9%，同花顺全A下跌0.3%，主动股基上涨1.1%，关注组合跑赢沪深3008.6个百分点，跑赢主动股基14.4个百分点。

公用事业：港股反弹之际，关注港股公用高股息标的

近期在多重利好催化下，港股市场明显反弹，其中港股低估值、高股息因素显著。对于港股通分红的税收政策，财政部、国家税务总局和证监会分别于2014年10月和2016年11月发布的《关于沪港股票市场交易互联互通机制试点有关税收政策的通知》和《关于深港股票市场交易互联互通机制试点有关税收政策的通知》，现行港股通红利政策为：

1）内地个人及证券投资基金通过港股通投资取得的股息，港股公司按20%的税率代扣个人所得税；2）内地企业投资者（保险资金以及产业资本）通过港股通投资取得的股息，计入其收入总额，依法计征企业所得税，但若内地企业连续持股满12个月，其取得的股息免征企业所得税。3）对于香港上市的红筹股，在港股通20%的个人所得税基础上，还会涉及企业公告股息是否已计提10%企业所得税的情况，两税叠加后，最高可税率高达28%。

在港股公用事业子版块中，除大水电缺乏外，港股拥有龙头煤电、新能源运营商、全国性城燃公司以及核电公司（中广核电力）等诸多优质资产，部分公司分红率可观，叠加当前港股长期折价状态，股息率具备较强竞争力。今年3月两会期间香港证监会主席雷添良建议降低港股通个人投资者的股息红利税收水平以及降低港股通内地投资者的准入标准。考虑到港股公用事业公司股息率普遍较高，如果税收优惠落地，股息率提升的绝对幅度可观。

超越股息率，我们认为DCF模型折现率以及久期是更底层的定价逻辑。随着国内外宏观环境的变化，我们认为市场对风险的重新定价将成为未来一段时间板块轮动的核心驱动力。从DCF模型的角度看，分母端的权重或边际上升，由此带来估值体系的重构。结合经典的投资组合理论，就“收益-风险比”而言，无论个股多么优质，构建组合都优于全仓个股，于是个股的定价取决于其在组合中的地位。由此进一步引出协方差概念（个股风险与市场风险的相关程度）以及著名的CAPM模型。

在市场对分母端重新定价的过程中，低协方差资产（与宏观经济弱相关）的折现率有望持续下降，带动估值提升。低协方差资产重估是市场均衡的必然结果，与市场对宏观经济的预期无关。进一步的，当折现率下降时，久期越长的资产越受益，我们认为低协方差且长久期资产将在未来一段时间内持续占优，公用事业公司普遍具备长久期属性，港股低估值也给了上述逻辑更高的容错率，优质资产值得关注。

风险提示：煤电最大的风险为煤价上涨超出预期，核电、燃气的收益率受到利率环境的影响，电力市场化改革程度不及预期。

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