5月煤炭产量回暖不达预期，旺季需求蓄势待发！

5月原煤产量继续恢复，经济延续回升向好态势。（1）产量：5月全国原煤产量3.84亿吨，同/环比-0.8%/+3.3%；1-5月累计产量18.58亿吨，同比-3%（1-4月为-3.5%）。其中，晋蒙陕疆1-5月累计产量分别为4.74/5.25/3.09/1.96亿吨，同比-15%/+2.7%/+1.4%/+6.6%，合计占全国产量比重为80.9%，同比-0.5pct。（2）需求：5月火电/生铁/水泥产量同比-4.3%/-1.2%/-8.2%；1-5月累计同比+3.6%/-3.7%/-9.8%（1-4月为+5.5%/-4.3%/-10.3%）。（3）国家统计局：5月规上工业增加值同比+5.6%，环比+0.3%，工业生产继续保持较好增长态势；1-5月累计同比+6.2%，增速较1-4月小幅回落0.1pct。我们认为，5月经济延续回升向好态势，除火电因季节性因素及水电出力增加导致需求有所回落外，非电需求整体延续复苏态势。供给端看，虽然5月产量降幅同比进一步收窄，且环比产量提升，但从日均产量看，5月日均产量1238万吨，环比-0.8万吨，同比-4.8万吨，产量恢复情况仍不理想。其中，山西5月产量1.06亿吨，环比+7.5%，产量有所恢复，但要完成全年13亿吨目标，6-12月月均产量要达到1.18亿吨，仅次于历史峰值的1.22亿吨（2023年6月），后续需继续观察复产节奏。

电厂日耗回升但仍低于去年同期，煤价短期微跌但上行方向不改。（1）截至6月21日，秦港煤价持微跌至868元/吨，环/同比-2/+41元/吨（增幅-0.2%/+4.9%）。榆林5800、鄂尔多斯及大同5500大卡指数周环比-13/-7/-2元/吨至753/678/748元/吨。（2）6月14-20日，沿海及内陆25省电厂平均日耗520万吨，较同期-6.1%（前一周分别为489万吨、-8.3%）；平均库存12546万吨，较同期+2.8%（前一周分别为12405万吨、+2.7%）。（3）截至6月21日，北方四港库存1681万吨，较23/22年同期-52/+134万吨（前一周同比-187/+134万吨）。我们认为，本周电厂日耗有所提升，但仍低于去年同期，叠加水电出力较好，库存持续上升，煤价继续微跌。但考虑到旺季需求预期较强，且近期北方高温持续，补库需求或逐步释放，煤价即使短期回调也有限，且稳中向上方向不变。后续仍需继续关注经济复苏及需求实际释放情况，同时关注安监对主产区产量影响情况。

钢厂刚需尚可，双焦价格暂稳。（1）产量：5月全国焦炭产量4096万吨，同/环比-1.5%/+6.4%；1-5月累计产量2亿吨，同比-1.9%（1-4月为-2.1%）。（2）本周焦炭提涨50-55元/吨，但钢厂抵制情绪较强，短期价格暂稳。（3）截至6月21日，供给端，焦化厂开工率73.3%，环比-0.24pct；需求端，Mysteel全国247家钢厂日均铁水产量240万吨，周环比/同比+0.3%/-2.4%（前一周同比-1.3%）。我们认为，本周钢材价格震荡下行，铁水产量随着高炉检修复产，刚需持续小幅回升。焦炭第二轮降价落地后，焦企盈利略有收缩，开工略有回落，但生产积极性整体仍维持高位。虽然终端需求进入淡季，但钢厂刚需采购仍较积极，焦企本周开始提涨，钢焦仍在博弈，目前尚未落地，焦炭短期暂稳运行。焦煤方面，由于终端需求减弱，钢焦博弈加剧，短期焦煤价格以稳为主。且中期看，考虑到焦煤下游库存持续低位，若需求边际出现改善或供给端出现事件性因素弹性可期，后期需关注产业链终端需求情况及钢厂补库进度。

投资建议：我们认为，需求预期向好，供给暂未增量，海外煤价坚挺，虽然短期动力煤价格或仍有震荡反复，但向上趋势不改，旺季涨价行情交易提前启动，建议关注：（1）中期看，煤价下限支撑清晰，业绩改善+红利逻辑不变，持续重点关注中国神华、中煤能源、淮北矿业、电投能源；（2）困境反转且攻守兼备的高股息+弹性标的，陕西煤业、华阳股份、山煤国际；（3）受益地产政策提振的焦煤标的，淮北矿业、平煤股份、恒源煤电；（4）受益煤炭产能储备政策落地、煤矿安全智能化改造以及“一带一路”倡议的煤机公司天地科技、郑煤机。

风险提示。下游需求大幅下滑、保供稳价及限产政策影响需持续跟踪。

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