农林牧渔年报一季报解读：生猪养殖与后周期行情，投资良机不容错过！

投资摘要：

农林牧渔行业：行业收入整体稳定，养殖行情低迷拖累业绩。2023年SW农林牧渔行业整体实现营业总收入12935.93亿元，同比增长3.65%；归母净利润亏损48.29亿元，相比22年转亏。2024Q1SW农林牧渔行业实现营业总收入2784.80亿元，同比下滑4.28%；归母净利润亏损16.55亿元，相比去年同期亏损有所收窄。对应2023年SW农林牧渔行业ROE转负，但从23年中至今持续改善。经营性现金流净额有所改善，2023年SW农林牧渔行业经营性现金流净额941.60亿元，同比增长24.78%；2024Q1经营性现金流净额79.10亿元，同比大幅改善。从细分子行业表现来看，宠物、种子板块收入增长表现较好，宠物、水产饲料板块利润增长表现较好。由于猪价全年处于低迷状态，生猪养殖产业链相关板块收入和业绩下滑较为明显，拖累了整体农林牧渔行业的业绩表现。

生猪：周期曙光已现，把握投资机遇。2023年牧原股份、温氏股份和新希望收入同比分别增长-11.19%、7.40%和0.14%，归母净利润同比分别增长-132.14%、-220.81%和117.07%。2023年生猪养殖上市企业资产负债率普遍抬升，由于行业普遍亏损，企业资金压力增长。2023年牧原股份、温氏股份和新希望的资产负债率分别为61.41%、64.84%和72.28%。

截止2024年Q1，全国能繁母猪存栏量3992万头，相比2023年6月高点调减7.08%，相比22年年末高点调减9.07%。行业现金流持续趋紧，上市企业能繁母猪存栏规模以稳为主，扩张态度谨慎。生猪价格淡季不淡，猪价自24年3月开始筑底回升，4-5月维持高位震荡。我们判断，前期产能去化的持续积累叠加二次育肥与压栏的推升，猪价拐点已提前出现，下半年随产能去化传导至商品猪供应叠加消费旺季，供需双重利好下，猪价有望持续上行。在二次育肥等行业集体行为的催化下，猪价高点有望高于非瘟前周期，上市猪企盈利有望持续改善，重点推荐生猪养殖板块的配置机会。此外建议关注二次育肥、行业压栏及南方雨季的潜在疫病风险。重点推荐牧原股份，其他相关标的包含温氏股份、巨星农牧、唐人神、新五丰、天康生物、神农集团等。

动物保健：周期改善动保回暖可期，关注大单品落地进程。2023年瑞普生物、科前生物和生物股份收入同比增速居前，分别增长7.90%、6.27%和4.55%，2023年生物股份、瑞普生物和金河生物归母净利润同比增速居前，分别增长34.64%、30.64%和14.34%。从周期角度来看，2024年生猪和禽养殖均存在价格回升的预期，动保行业作为后周期板块，有望受益于下游养殖行业盈利能力提升带来的药苗需求提升，收入业绩有望逐季改善。此外，我们建议关注新品类、新疫苗带来的市场扩容和催化。其一，关注伴侣动物新蓝海，国内企业猫三联产品陆续上市，宠物药苗存在国产替代空间；其二，关注非瘟疫苗落地进展，目前两条路径的亚单位疫苗正处于农业部应急评审中，未来上市有望带来行业百亿市场扩容。具备平台优势的企业将充分受益于周期改善与行业成长，实现加速成长与超额收益，重点推荐生物股份、普莱柯、科前生物等。

饲料：23年品种表现分化，成本下行盈利修复。2023年饲料总量维持增长，品种间现分化，畜禽饲料维持较高增长，水产饲料出现下滑。收入：2023年海大集团、禾丰股份和大北农收入同比增速居前，分别增长10.89%、9.63%和6.90%；2024Q1大部分饲料企业收入出现下滑，主要是由于饲料原料价格下降，饲料销售单价下调所致。盈利：2023年饲料企业归母净利润均出现不同程度的下降，龙头企业海大集团表现相对稳健，部分企业受到养殖业务拖累较大；2024Q1海大集团和天马科技实现归母净正向增长，同比分别增长111%和17.40%。单吨盈利：2023年海大集团、天马科技、粤海饲料、大北农、禾丰股份和邦基科技饲料销售单吨毛利分别为362、357、761、511、322和530元，相比2022年分别增长24、-15、121、28、16、-44元。

我们认为，原料成本下降将带来饲料行业盈利能力改善；分品种来看，近期水产品价格存在低位回升趋势，23年表现低迷的水产饲料有望在二三季度呈现恢复趋势，看好水产饲料企业景气复苏。行业竞争激烈背景下，具备综合成本优势的头部企业竞争力有望持续凸显，海外拓展有望带来新增量，持续推荐龙头企业海大集团。

风险提示：猪价上涨不及预期，生猪疫病风险，动保新产品落地进度及推广进度不及预期，极端天气风险等。

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