银行行业洞察：揭秘大行长短操作与同业存单涨价策略解析
大行卖长买短，或出于流动性指标、调整投资组合久期、收益等考虑
7月以来短端国债收益率和同业存单、融出利率倒挂，大行仍然在买入3年内短债，同时提价发行存单。
1、央行指导大行卖出长债后的补券需要。手工补息取消后，大行存款规模增长承压，负债结构变化导致流动性风险指标下滑，2024Q2建行和农行流动性覆盖率环比分别下降9.03pct和10.90pct。为保持合格一级流动性资产持有规模，大行在央行指导卖出长债后，需买入短期国债补充，国债为一级流动性资产，以100%折算率计入，同业存单不计入合格优质流动性资产。
2、调整投资组合久期的需要。2024年6月末国有行持仓国债规模合计约11.37万亿元。从债券投资的期限来看，2024年6月末，工行和邮储5年以上债券占比分别为41.2%和37.7%，债券平均投资组合久期在5年左右。从利率敏感性来看，根据上市银行披露数据，2024H1利率上升100BP，国有行利息净收入约下降3%~12%，权益约下降1.8%~2.5%。伴随政府债发行放量，大行被动承接长期政府债，为控制银行账簿利率风险，或主动调整投资组合久期，匹配短债投资。3、隐含一定降息预期，出于收益角度考虑买入短债。
8月同业存单利率上行：银行资负行为和资金面扰动
我们的存单定价模型：Ri=ERi+β1A1+β2A2…βnAn+ωi，详见报告《基于银行资负行为的同业存单利率研究框架》。①目标Ri：同业存单实际到期收益率；②理论定价ERi：同业存单预期收益率；③银行资负行为主导的影响因素：资负头寸缺口、司库预期管理、负债量价平衡、狭义流动性（资金面）等。
8月以来存单利率上行，源于银行资负缺口、流动性指标管理、资金面等因素。（1）同业存单供给节奏存在一定季节性规律，通常季末月或跨季后下月有放量发行，多来自于银行资产扩张的缺口压力。
（2）2024年5-8月大行同业存单供给量较大，与2023Q4情况有相似之处，流动性指标均有一定压力，2023年末是源于特殊再融资债集中发行，2024年5月以来则是由于对公活期存款流失，负债结构变化导致流动性指标承压。
（3）此外，手工补息整改下的存款出表压力较大，一般性存款转为非银存放较多，对银行负债稳定性的预期亦有扰动。
（4）政府债发行+央行净回收流动性+MLF后置+存单到期量较大，资金面偏紧。
降准概率较大，存单配置价值逐渐显现
资金面：我们判断9月资金价格平稳偏低运行，关注财政支出和央行投放情况。银行缩表压力最大的阶段已经过去，“非银钱多”也将告一段落，但银行缺“长钱”的现象比较明显，预计降准概率较大。
同业存单或将进入供需双弱状态，看好其配置价值。供给端，银行负债端稳定后，供给力度或减缓；需求端，非银需求或有所收缩，但资产荒现象仍存。
风险提示：宏观经济增速不及预期；债市利率调整超预期。
