《耐心资本，价值长跑：电力公用事业行业年度策略解析》
投资要点：
电力及公用事业行业经营业绩稳健，稳定性和防御性突出。截至11月25日，电力及公用事业指数上涨11.75%，跑输沪深300指数（13.87%）2.12个百分点。行业盈利情况在2023年同期的高基数上进一步增长。2024年前三季度，行业实现营业收入18748.02亿元，同比增长0.19%；归母净利润1946.86亿元，同比增长9.67%。
电力运营商投资价值得到市场重估，核电、水电在二级市场表现突出。一方面是行业基本面的支撑，另一方面是在目前国内外较为复杂的经济环境下，作为支撑社会经济运行和居民生活的基础性行业，对投资者而言，电力及公用事业行业展现出稳定的投资价值与防御性特征。随着部分公司在短期内的持续上涨，其估值得到了提升，需要其持续创造价值，以消化估值。
行业评级及投资主线。基于电力公用事业行业发展前景，及业绩增长预期和估值水平，维持电力及公用事业行业“强于大市”的投资评级。
行业改革红利持续释放。电力、水务、燃气等公用事业领域的市场化改革正在加快推进。电力现货市场加速建设，电力辅助服务市场价格机制形成，电力供需总体呈现紧平衡，绿电、绿证交易提速。从供需端看，电力供应结构持续绿色低碳转型，电力需求维持高增长。从价格上看，市场化交易电价随供需面的波动，风险与机遇并存。电力及公用事业不仅是基础能源供应的核心，也是技术驱动创新与数字化转型的关键，为新质生产力的蓬勃兴起提供了坚实支撑，并在推动各行业实现高质量发展的进程中发挥着不可或缺的赋能作用。
建议重点关注水电、核电电力运营商。由于在2024年前三季度电力运营商贡献了电力及公用事业行业八成以上的归母净利润，我们重点关注电力运营商在从二级市场的投资价值。结合基本面、盈利能力、分红比例等因素，我们建议重点水电、核电两个子板块。
水电：水电作为我国优势传统能源，行业发展成熟，天生的自然垄断性使其行业护城河极深。由于特有的经营模式，经营周期亦足够长。受益于发电成本低，水电上网电价具备较大的上涨空间。2024年二、三季度，来水由枯转丰，水电发电量高速增长。结合基本面、股息率等因素，建议从中长期视角关注规模最大的水电企业长江电力、水火共同发力的国投电力。
核电：当前属于我国加快核电机组核准的历史机遇期，预计2027年起，新建成的核电机组将加快投入商运。核电企业目前仍处在业绩积累期，需要增加资本开支进行核电机组的建设，其盈利能力存在继续提升的潜力，分红比例在未来有逐渐提高的预期。从中长期视角看，核电发电企业与水电相似，来的核电会成为现在的水电，属于业绩稳定增长的优质标的，建议关注核电“双寡头”运营商中国核电、中国广核。
火电：随着容量电价等煤电电价机制的逐步理顺，火电企业的公用事业属性在逐步增强。2024年前三季度，水电发电量大增挤压了火电的供电规模。虽然新能源装机占比在持续增长，但在未来相当长的时间内，火力发电将依旧在电力供给端占据重要地位。从中远期看，煤电机组向调峰电源转型为大势所趋。若燃料价格上涨或上网电价下跌，将影响火电企业的经营业绩。
新能源发电：虽然出力不够稳定，但装机容量的快速上升，大幅增加了新能源发电量。新能源发电占比依旧较低，未来有很大的提升空间。但市场竞争的加剧，平价项目占比的增加，降低了其平均上网电价水平。新能源行业的发展符合政策导向，平价上网的本意在于提升新能源发电公司的市场竞争力，新能源发电龙头有望在未来重回业绩回升的轨道。后续需密切关注风、光发电上网电价走势。
风险提示：火电燃料成本波动风险；水电来水不及预期风险；新能源市场竞争加剧风险；市场化交易电价下滑风险；运营效率提升不及预期；成本管控不及预期；其他不可预测风险。
