合同负债稳步攀升，蓄势待发迎接市场回暖

深信服（300454）

核心观点

二季度收入降幅显著缩减。深信服公布了2024年上半年财报，期内公司实现收入27.07亿元，同比下降7.72%，归属于母公司净利润亏损5.92亿元，同比下降6.94%，扣除非经常性损益后归属于母公司净利润亏损6.54亿元，同比下降11.30%。具体到第二季度，公司收入16.72亿元，同比下降2.84%，归属于母公司净利润亏损1.03亿元，同比增长27.10%，扣除非经常性损益后归属于母公司净利润亏损1.44亿元，同比增长10.73%。上半年整体需求恢复较为缓慢。

上半年各业务板块均出现下滑，企业市场需求展现出较强韧性。从业务结构来看，网络安全业务收入约13.98亿元，同比下降7.34%，主要原因是防火墙、行为管理等成熟产品收入下降。云计算及IT基础设施业务收入11.06亿元，同比下降4.43%，其中SDDC产品线等保持增长，但桌面云收入有所下降。基础网络及物联网业务收入约2.03亿元，同比下降24.13%。在行业方面，企业市场需求增长2.51%，政府及事业单位、金融及运营商客户的收入表现不佳，同比分别下滑15.88%、18.23%。

公司持续加强费用控制，合同负债保持较高增长。公司毛利率为61.34%，同比下降3.14个百分点，主要原因是云计算毛利率下降，且占比有所提升。公司通过降本增效，销售、管理、研发费用同比分别下降10.26%、上升1.93%、下降5.29%。经营活动产生的现金流量下降较大，主要是第一季度公司应对部分上游原材料涨价，进行了策略性备货，购买商品、接受劳务支付的现金增加。上半年合同负债达到13.88亿元，同比增长19.45%。

IT产业压力持续，公司持续积累静待市场回暖。基础IT产业受到宏观经济景气恢复节奏的影响较大，企业市场需求正增长，合同负债的增长在一定程度上显示出积极信号。公司上半年持续推出新产品和升级，在安全领域，通过全球海量POP节点实现跨国组网业务访问速度提升10倍以上；安全GPT已累计在130多家企业真实环境测试和应用等。在云计算领域，超融合6.10.0版本新增五大功能，深信服AI算力平台AICP实现一半推理成本五倍推理性能。此外，随着VMware消减国内团队，不支持简体中文等，其对国内市场的支持力度减弱，公司有望进一步加大对VMware的替代。

风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。投资建议：维持“优于大市”评级。鉴于宏观经济复苏节奏的影响，下调盈利预测。预计2024-2026年归属于母公司净利润分别为3.40/5.73/7.64亿元（原预测为4.21/6.94/9.25亿元）。对应当前PE为56/33/25倍。考虑到公司当前逐步恢复，产品积累日益深厚，需求回暖后仍有较大业绩弹性，维持“优于大市”评级。

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