地产基本面调整未完，政策博弈预期升温，揭秘行业未来走向
核心观点
销售规模降幅收窄，但相对历史同期仍在低位：2024年1-8月，商品房销售额累计同比-23.6%，8月单月同比-17.2%；商品房销售面积累计同比-18.0%，8月单月同比-12.6%。降幅收窄有基数降低的原因，8月单月商品房销售额和销售面积仅分别相当于2019年同期的52%和49%，仍处于较低水平。从房企维度看，2024年1-8月，百强房企全口径销售额累计同比-39%，8月单月同比-28%，约为2019年同期的31%。从城市维度看，2024年1-8月，30城新建商品房成交面积累计同比-32%，8月单月环比-10%，同比-22%；18城二手住宅成交套数累计同比-2%，8月单月环比-15%，同比+13%。与历史同期相比，2024年8月，30城新建商品房的单月成交面积和18城二手住宅单月成交套数分别约为2019年同期的50%和102%，二手成交表现始终好于新房。
房价下行趋势未止，购房者观望情绪仍重：2024年8月，70个大中城市新建商品住宅同比-5.7%，二手住宅销售价格同比-8.6%，均较7月扩大了0.4个百分点，各能级城市二手房价格的同比跌幅和环比降幅均明显大于新房。二手房成交价的领先指标边际挂牌价仍在持续下行，截至2024年9月初，中国14个核心城市二手房冰山指数的年内平均降幅为-8%，同比平均跌幅-11%，相对历史最高点平均跌幅为-24%。从租金收益率和房价收入比的角度看，大部分主流城市的房价水平逐渐趋于合理位置，居民购房负担有所减轻。待收入预期和房价预期企稳，购房者的观望情绪将有望减弱。
开发投资寒意未消，土地市场表现冷淡：2024年1-8月，房地产开发投资额累计同比-10.2%，8月单月同比-10.2%。从房企维度看，2024年1-8月，百强房企权益拿地额累计同比-40%，8月单月同比-55%，仅相当于2020年同期的17%，房企拿地意愿明显不足。从城市住宅用地成交规模看，2024年1-8月，300城住宅用地成交建面累计同比-31%，8月单月同比-36%，仍处于历史同期最低水平；当月成交溢价率4.6%尚在低位。从全国土地出让收入规模看，2024年1-8月，国有土地使用权出让收入累计同比-25%，8月单月同比-42%，仅相当于2019年同期的46%，地方政府土地财政压力仍然较大。
房企融资边际改善，但销售回款仍是主要拖累：2024年1-8月，房企到位资金累计同比-20.2%，8月单月同比-10.6%。拆解房企资金来源，2024年1-8月，国内贷款累计同比-5.1%，定金及预收款累计同比-30.2%，个人按揭贷款累计同比-35.8%。销售回款边际改善，但仍是房企资金压力的主要拖累项。此外，房企非银融资8月同环比均改善。2024年8月，房企非银融资单月发行额环比+51%，单月同比-22%，降幅较7月收窄了31pct。2024年1-8月，房企非银融资累计发行额同比-34%，其中信用债、海外债、信托、ABS累计发行额同比分别为-28%、-54%、-85%、-35%。
新开工未有起色，竣工降幅持续扩大：新开工降幅收窄，但规模仍在低位，2024年1-8月，房屋新开工面积累计同比-22.5%，降幅较1-7月收窄了0.7个百分点；8月单月同比-16.7%，降幅较7月收窄了3.0个百分点；单月新开工面积仅为2019年同期的30%。竣工降幅持续扩大，下行趋势明确，2024年1-8月，房屋竣工面积累计同比-23.6%，降幅较1-7月扩大了1.8个百分点；8月单月同比-36.6%，降幅较7月扩大了14.8个百分点；单月竣工面积约为2019年同期的70%，作为滞后指标表现平稳，但未来下行趋势已注定。
投资建议：8月地产基本面调整尚未结束，个别指标的边际改善仅为正常波动，销售景气度仍然较低，房价跌幅持续扩大。“金九银十”作为本年度最后的卖房窗口期，有可能重复一季度的以价换量，二手房挂牌量可能再次上升而价格下跌加速，新房则会加大折扣力度。我们认为，从房企价值角度，房价止跌前，基本面无法支撑房地产板块的趋势行情。从政策博弈角度，当下基本面越弱，博弈重磅政策出台的预期越强。9月24日央行降低存量房贷利率、统一房贷最低首付比例，引导商业银行将存量房贷利率降至新发放房贷利率附近，预计平均降幅在0.5个百分点左右，统一首套房和二套房的房贷最低首付比例，将全国层面的二套房贷款最低首付比例由25%下调至15%，如果政策效果一般，博弈行情将持续存在。个股端推荐贝壳-W、华润置地、中国海外宏洋集团。
风险提示：政策落地效果及后续推出强度不及预期；外部环境变化等导致行业基本面超预期下行；房企信用风险事件超预期冲击。
