奶酪战略布局显成效，利润大幅提升引行业瞩目

妙可蓝多(600882)

事件：

该公司发布了2024年上半年财报，报告期内，公司实现营业收入19.23亿元，较上年同期下降6.93%；归属于母公司的净利润为0.77亿元，同比增长168.77%；扣除非经常性损益后的净利润为0.57亿元，同比增长1963.11%。其中，第二季度实现营业收入9.73亿元，同比减少6.74%；归属于母公司的净利润为0.35亿元，同比增长712.90%。

平安观点：

公司通过积极降本增效，利润得到了显著提升。在2024年上半年，公司的毛利率为34.57%，较去年同期上升1.57个百分点，这主要得益于原材料采购成本的下降。同时，销售、管理和财务费用率分别为22.70%、5.56%和1.31%，较去年同期分别下降2.95、下降0.15和上升1.01个百分点。上半年公司实现净利率3.99%，较去年同期上升1.82个百分点。公司在降本增效方面的努力，以及去年同期少数股东权益的影响，使得归母净利润同比大幅增长。扣非归母净利润的大幅增长，主要是由于政府补助的减少和去年同期基数较低。

持续优化业务结构，聚焦奶酪业务发展。公司持续优化业务结构，集中资源发展具有更大成长潜力的奶酪产品业务。2024年上半年，奶酪板块实现收入16.31亿元（占比85%），同比下降0.85%；毛利率为39.39%，同比下降1.18个百分点。贸易业务实现收入1.39亿元（占比7.23%），同比下降44.86%，但毛利率显著提升至3.01%，同比增加4.43个百分点。液态奶业务实现收入1.49亿元（占比7.77%），同比下降8.68%；毛利率为9.86%，同比增长1.39个百分点。

深耕渠道，线上线下并行。从渠道来看，2024年上半年，公司的经销渠道实现营收15.29亿元，同比下降0.67%；直营渠道实现营收2.51亿元，同比下降6.61%；贸易渠道实现营收1.39亿元，同比下降44.86%。公司持续优化线下经销商分级管理，并大力开发烘焙、零食量贩、母婴等特殊渠道，增加新零售渠道资源投入。线上渠道方面，公司深耕京东、天猫、拼多多等平台，并积极拓展抖音、快手等兴趣电商平台，以及美团、饿了么、朴朴等即时零售业态。针对B端餐饮渠道，公司持续推动从产品销售商向专业乳品服务商的转型，为客户提供一站式解决方案，目前拥有400余家餐饮工业经销商。

财务预测与估值：鉴于居民消费复苏的斜率放缓，奶酪作为可选消费品，需求恢复情况仍需关注。根据公司2024年上半年财报，我们调整了业绩预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为1.33亿元（原预测为1.68亿元）、1.64亿元（原预测为2.52亿元）、1.91亿元（原预测为3.63亿元），EPS分别为0.26元、0.32元、0.37元。以8月23日收盘价计算，对应PE分别为48.3倍、39.4倍、33.8倍。当前公司估值处于历史较低水平，基本面环比改善确定性较强，维持“推荐”评级。

风险提示：1）食品安全风险：公司所在的乳制品产业链参与者众多，流通环节长，若出现食品安全问题，可能会对公司声誉及业务经营产生重大不利影响，甚至波及整个行业。2）行业竞争加剧：我国奶酪市场目前处于培育期，尤其是儿童奶酪棒行业呈现高利润率和高增速的特征，引发各方竞争者纷纷入局。虽然更多的参与者可以共同推进消费者教育，带动整体市场规模提升，但随着奶酪行业进入成熟期，依然存在市场竞争加剧的风险。3）销售费用率上升超预期：当前儿童奶酪棒市场竞争者费用投放力度大，这是行业发展初期的特征，未来在规模效应下费用率会逐步降低。若行业竞争加剧，或出现价格战情形，销售费用率上升存在超预期风险。4）原材料价格波动风险：公司生产所需的主要原材料来自国际市场采购，国际大宗原料市场的价格波动将直接影响产品利润和公司现金流。

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