揭秘百亿怡宝：华润饮料招股书深度解读，探寻非酒类食品饮料市场新势力
核心观点
华润饮料招股书拆解：百亿大单品怡宝的前世与今生。9月25日，华润饮料通过港交所聆讯，其作为国内饮料行业十强企业，2022-2023年分别实现收入127/136亿元，同比+11.4%/7.2%，实现扣非归母净利润9.1/13.0亿元，同比+15.8%/43.2%。深耕纯净水，百亿大单品怡宝实现全国化扩张：1）以怡宝品牌为主的包装水为核心大单品，2023年收入约120亿元（占比约90%），同时亦布局加林山矿泉水、至本菊花茶等完善产品矩阵；2）经销模式深耕渠道，收入占比约90%，目前共1198家经销商与4084家次级经销商，累计覆盖超200万个网点，近3年下沉市场占比持续提升；3）长期投入体育营销放大品牌价值，与中国国家队、马拉松赛事、大众体育赛事及全国性体育频道合作。展望未来，盈利能力改善与饮料第二曲线打开长期空间：1）预计包装水业务维稳基本盘，作为体量第二大的瓶装水品牌，怡宝在南方市场与核心渠道的壁垒较为稳固，长期体育营销投入塑造品牌粘性，能有力应对包装水竞争格局之变，同时积极提升自有产能占比、实现精细化管理，有望推动盈利能力改善；2）大力拓展饮料业务，例如菊花茶、无糖茶与功能饮料等，若新品研发与管理能力提升，则渠道网点的杠杆效应有望快速释放，打开第二曲线空间。
华润饮料上市是包装水本轮竞争格局演变的又一关键节点。我们曾在此前深度报告《如何理解当前包装水行业竞争格局》中判断本轮竞争本质是“质价比+需求多元化背景下农夫山泉推新品布局下沉市场，引发新一轮竞争格局松动”，而决定后续节奏的重要因素之一是农夫与怡宝的战略取向。从渠道与终端情况来看，2024年旺季华润怡宝为维持市场份额稳定，仍在一定程度上投放市场费用与渠道精耕，而上市成功之后我们认为公司管理层更多重心将放在内部提质增效与打造饮料第二增长曲线。
基本面跟踪：9月多数成本红利持续释放。包装材料，2024年9月PET/纸箱/玻璃/包膜价格同比-12.9%/-9.0%/-28.8%/-7.2%，成本红利持续释放。大众品原料，白糖/面粉/鹌鹑蛋/大豆价格同比-13.8%/-2.3%/-14.3%/-15.6%；生鲜乳价格3.14元/公斤，同比-15.8%。部分原材料价格同比上涨，棕榈油/猪肉价格同比+17.7%/+17.1%。
行情跟踪：9月尾声板块反弹幅度明显。截至2024年9月29日，食品饮料行业涨幅15.1%，在31个子行业中排名第6。非酒板块中，各子行业全面上涨，乳品/零食/预加工食品涨幅较大，分别为+20.9%/+19.4%/+14.7%。
投资建议：9月底多项重磅政策出台提振内需消费，非酒类板块率先迎来超跌反弹，我们认为估值修复行情演绎到一定阶段后应积极关注基本面信号，后续包括国庆动销、三季报业绩亮点与元旦春节备货情况。建议关注顺周期+旺季催化的餐饮供应链、乳制品板块。此外，继续关注业绩韧性较强的零食、饮料、调味品板块。个股方面，关注东鹏饮料/欢乐家/李子园/海天味业/中炬高新/天味食品/三只松鼠/洽洽食品/安井食品/伊利股份/新乳业。
风险提示：需求恢复不及预期的风险，行业竞争加剧的风险。
