非银周报：并购重组、开门红引航，回调后布局良机不容错过！
国泰君安换股吸收合并海通证券报告书《草案》发布，证券行业并购重组加速推进。国泰君安与海通证券于11月21日晚间发布换股吸收合并《草案》等相关文件，进一步披露合并重组事项细节：（1）明确募集配套资金用途。《草案》提出本次募集配套资金不超过100亿元，拟用于国际化业务、交易投资业务、数字化转型建设、补充营运资金等用途，拟投入金额分别不超过30/30/10/30亿元。我们认为，从融资规模来看，本次定增为2022年4月东方证券100亿配股和2022年8月兴业证券101亿配股后，上市券商又一笔百亿级股权再融资。从资金投向看，配套资金落地一方面有助于存续公司拓宽海外市场布局，另一方面净资本规模提升，有助于进一步扩大自营、衍生品、做市等业务规模。（2）披露员工安置、债务及处理情况等事项。《草案》明确，自本次吸收合并交割日起，存续公司承继及承接海通证券的全部资产、负债、业务、人员、合同、资质及其他一切权利与义务；于交割日后，国泰君安将办理公司名称、注册资本等相关的工商变更登记手续，海通证券将注销法人资格。（3）后续流程方面，国泰君安与海通证券董事会临时会议已通过交易方案、交易报告书草案等议案，议案后续将提交股东大会审议，12月13日将举行国泰君安和海通证券股东大会、海通证券A股类别股东会和H股类别股东会审议，关注吸并交易后续进展。除国泰君安+海通证券案例外，本周西部证券董事会会议审议通过收购国融证券控股权事项提案，将于12月6日股东大会审议相关议案。我们认为头部券商吸收合并案例示范效应下，行业并购重组进程有望继续提速，资源整合有助于在中长期改善行业竞争格局并提振业绩。
保险方面，“开门红”产品有望推动需求释放。2025年“开门红”主打产品主要包括预定利率2.5%的增额终身寿、预定利率2.0%分红型增额终身寿和分红型年金，以及传统的“两全+万能”等组合，不断根据客户需求优化产品组合和服务，需求有望进一步释放。在各大险企渠道改革效果显现、预定利率下调、个险和银保等渠道持续推进“报行合一”的背景下，新业务价值率（NBVM）有望持续提升并支撑NBV增长，我们预计主要头部上市险企中国平安、中国人寿、中国太保和新华保险2025年一季度仍有望维持保费和NBV的同比正增长。
监管下发《关于改进财务再保险监管的通知》（以下简称《通知》），明确财务再保险分出公司通过存续有效财务再保险合同合计直接改善的综合偿付能力充足率不得超过30个百分点，分出公司签订财务再保险合同时点最近四个季度的风险综合评级均应在C类及以上，同时原则上要求3年内达到相关要求。《通知》有望引导险企审慎确认投资收益率等参数和精算假设，减少险企对于通过财务再保险维持偿付能力的依赖，并给予过渡期确保政策平稳落地。《通知》对于财务再保险分出和分入方均给予相关约束和要求，有望有效防止签订“阴阳合同”、合同之外签订“抽屉协议”等相关风险行为，我们认为将有利于提升行业偿付能力的约束和管理，促进行业长期稳健发展。
投资建议：保险关注开门红，分红险有望持续缓解险企潜在“利差损”压力；券商重点围绕并购重组主线。伴随政策落地，重视近期回调后的配置机会。建议关注中国太保、新华保险、中国人寿、中国银河、中信证券、华泰证券。
风险提示：政策不及预期，资本市场波动加大，居民财富增长不及预期，长期利率下行超预期。
