废铜供应紧张加剧，铜价受原料支撑强势上涨——大宗贵金属周报深度解析
行情综述&投资建议
本周（11.25-11.29）内A股上涨，沪深300指数涨1.32%，有色金属跌0.61%。个股层面，东方锆业、东方钽业、翔鹭钨业涨幅领先。
铜：本周LME铜价+0.47%至9015美元/吨，沪铜价+0.09%至7.38万元/吨。全球铜去库2.68万吨至54.93万吨，其中LME+COMEX累库0.05万吨至35.33万吨，国内社库+保税区去库2.73万吨至19.60万吨。供应端，10月智利铜产量49万吨，同比+6.7%，本周进口铜精矿零单TC为10.08美元/吨，环比-0.56美元/吨。废铜方面，由于担心我国对美国关税的反制措施导致进口废铜关税提高，近期宁波大部分头部废铜进口企业持续停止向美国进口废铜，2024年1-10月我国自美国进口废铜占比19.45%，预计将通过东南亚进口及转口废铜，但仍面临短期废铜进口偏紧，近期宁波港口废铜库存大幅下滑，国内拆解至贸易库存基本消耗殆尽，而国内废铜需求旺盛，废铜供需再度趋紧。冶炼端，11月冶炼厂集中检修，12月预计有所恢复，但临近年度原料长单谈判，后续仍面临矿原料供需偏紧及废铜供应短期趋紧，产量预计难有明显提升。消费端，据SMM，本周精铜杆开工率84.25%，环比-0.37%，新增订单表现偏弱；本周线缆开工率94.37%，环比+4.07%，主因新订单增长，其中国网订单坚挺，光伏及海缆订单增长显著。国内电网订单回升，消费政策推进有望驱动铜需求。预计2025年铜矿偏紧局面继续存在，2024年隐性原料库存去化较多，因而2025年原料短缺难有较多缓冲。供应偏紧将对铜价有较强的支撑，新能源继续贡献全球主要消费增量，铜价具备较好的向上弹性。原料偏紧预期之下，预计利润继续向资源端倾斜，建议关注有矿端保障的企业。
铝：本周LME铝价-1.18%至2599美元/吨，沪铝价-0.15%至2.04万元/吨。全球铝去库1.18万吨至148.97万吨，其中LME去库1.26万吨至69.60万吨，国内铝锭+铝棒累库0.08万吨至79.37万吨。供应端，本周新疆新增产能陆续启槽，贵州置换项目推进，但新项目仍受制于氧化铝供应偏紧及价格高企从而投产放缓，本周四川地区铝厂进行电解槽技改影响3000吨产量，重庆铝厂对老旧电解槽技改预计30-40天，其他地区部分铝厂12月有检修或技改计划，短期供应增速放缓。本周氧化铝价格高位，行业仍处于亏损状态，对后续高成本电解铝产能减产的预期仍存。需求端，据SMM，本周铝下游开工率63.4%，环比+0.4%，赶工抢出口结束导致部分企业开工率下滑，但铝型材及再生合金开工率小幅上涨，开工率整体持稳。成本端对铝价支撑显著，地产政策落地有望提振铝需求。在产能红线背景下，25年国内电解铝有望迎来产量达峰，同比增速显著下滑，而需求端增速基于新能源车、特高压以及光伏等产业带动，预计依然维持稳健增长，国内电解铝供需缺口将在25年显著扩大。在国内电解铝行业纳入碳排放权交易市场后，供需缺口和成本端抬升有望共同推动铝价迎来趋势性上涨，吨铝利润有望进一步扩张。稳定利润及现金流有望带来铝板块估值抬升。建议关注全产业链布局且具备成长性的中国铝业、天山铝业、神火股份、云铝股份等标的。
金：本周COMEX黄金价格+0.06%至2673.90美元/盎司，美债10年期TIPS下降17个基点至1.92%。SPDR黄金持仓增0.58吨至878.55吨。周初黎以停火协议生效，市场避险情绪缓和，金价有所回落，但俄乌冲突、中东问题仍待缓解，金价持稳回升。本周公布美联储11月会议纪要，据会议纪要的预测，12月可能再次降息25bp，同时继续关注通胀及就业问题，进一步调整货币政策立场将有助于保持经济和劳动力市场的强劲，并提及如果通胀及经济符合预期则逐步转向更中性利率是合适的。通胀数据方面，10月美国核心PCE物价指数同比+2.8%，环比+0.3%，均符合预期。目前市场预期12月降息25bp的概率为66.3%。地缘政治延续波动，后续财政赤字及通胀预期、全球央行购金等因素有望继续推升中期金价表现。基于我们此前深度报告中的两阶段六因素模型，预计25年金价运行中枢有望攀升至2600-2700美元/盎司，特朗普上台，财政赤字率存在显著放大可能性，且再通胀或接踵而至，此两项核心因素叠加基于降息交易的SPDR持仓回流，伦敦现货黄金有望冲击3000美元。沪金价格还受人民币汇率波动风险影响。建议关注中金黄金。
风险提示
项目建设进度不及预期；需求不及预期；金属价格波动。
