建筑央国企Q3业绩回暖，回款好转，资产质量迎来新机遇
建筑央国企规模增长延续承压，回款改善
我们选择整体央企/代表地方国企/国际工程企业合计20家建筑公司作为样本，2024Q1-3样本企业新签增长动能减弱，2021年来收入利润增长中枢持续下移，2024Q1-3新签/收入/归母净利增速中位数分别为+3.3%/-5.0%/-1.4%；另一方面，2024Q3现金流压力边际缓解，Q1-3两金周转继续延长，Q3末资产负债率延续提升。此外，行业集中度延续稳定略升，样本企业收入及新签份额持续提升，2024Q1-3收入占比26%（vs2023年26%）；新签占比51%（vs2023年50%）。
“一利五率”：国际工程＞央企＞地方国企
2024Q1-3“一利五率”指标比较，国际工程>整体央企>地方国企（>代表优于）；央企利总、回款、负债、ROE指标均承压。央企方面，2024Q1-3中国能建（+10.2%）、中国化学（+7.0%）、中国交建（+1.1%）利润总额增速更快；前三季度ROE同比不同程度下降，央企前三为中国建筑/中国化学/中国中铁，分别为8.7%/6.3%/5.8%，yoy-1.8/-0.3/-1.6pct。营业现金比率延续下降；负债率压力持续提升，央企中仅中国化学、中国核建同比略降；另一方面，研发投入强度及生产效率稳中有升。
收入利润新签：国际工程增长动能更优
样本企业2024Q1-3收入、利润增长均承压，Q3归母净利降幅小幅收窄。国际工程及地方国企利润率改善明显，央企整体平稳。2024Q1-3样本新签增速分化，整体承压，央企增长更稳健。央企中，中国能建/中国化学/中国核建2024Q1-3实现收入利润正增长（收入分别yoy+3.4%/+2.3%/+0.4%，归母净利分别yoy+17.3%/+3.1%/+3.1%）。国际工程增长动能更强，利润率明显改善。地方国企收入利润同比均下滑明显，Q2压力有所缓解。
回款及负债率：央企营业现金比率降幅明显收窄
样本企业2024Q1-3现金流承压，央企营业现金比率降幅较明显收窄，中国核建、中国能建营业现金比率逆势改善。两金周转周期呈拉长态势，地方国企同比放缓幅度最高，央企周转稍弱于国际工程。负债率观察，央企与地方国企资产负债类、有息负债率总体均有一定提升，提升幅度较24H1均有所减小，央企提升幅度相对更大，国际工程负债类下降为主且负债结构优化，有息负债率同比降幅较大。
投资建议：重视资产质量改善前景及估值优势
24Q1-3建筑板块规模增长延续承压、Q3回款有所改善，我们预计主要系8、9月专项债发行提速影响。此外，行业集中度持续提升及海外广阔市场前景应予足够重视。我们认为地方政府化债力度加大或有利于缓解基建项目资金端压力，改善企业回款及资产质量。建议关注两类标的：1）估值低、较好分红且更受益化债政策的央企，如中国建筑、中国交建等；2）积极转型变革及海外市场持续突破的企业如中材国际、中钢国际、中国化学、北方国际等。
风险提示：基建&地产投资偏弱，新能源&化工业务拓展进度偏慢，“一带一路”订单落地不及预期，央企、国企改革提效进度不及预期。
