2024Q2货币政策报告解析：规模增长注重质效，利率传导效果显著提升
6月各项新发利率为阶段性低点，Q2实体需求恢复仍偏弱
信贷规模增长有所放缓，资产端“价稳”支撑较弱。2024年6月一般贷款、企业贷款、按揭贷款新发利率均降至阶段性低点，分别为4.13%、3.63%、3.45%，较3月分别下降14BP、10BP、24BP；而普惠小微贷款新发利率较3月上升4BP至4.40%。重点行业贷款增速放缓，2024Q2末普惠小微、中长期制造业、高技术制造业、绿色贷款同比分别增长16.5%、18.1%、16.5%、28.50%，增速较2024Q1末均有所回落。2024Q2人民币贷款增速为8.8%，信贷增长整体偏弱，既有实体需求恢复不足的原因，也受到二季度高息存款整改“挤水分”的影响。
注重提高利率传导效率，“挤水分、防空转”效果渐显
提高利率传导效率成为一大政策目标，银行负债成本有望切实下降。2024年上半年，监管弱化规模考核，如优化季度金融业增加值核算方式、叫停“手工补息”存款等，短期内对金融总量数据产生“挤水分”效应。此次货政报告指出：自4月上旬叫停“手工补息”存款，截至6月末，21家全国性银行整改进度已超9成，银行节省的利息支出接近一次降低存款利率的效果。随着2024年7月主要商业银行银行再次下调存款利率，银行净息差收窄压力有望确实缓解，此外，2024年7月22日央行将7天期逆回购操作调整为固定利率，且和LPR一同下调10BP，LPR利率“锚”首次由MLF利率切换至OMO利率，利率传导将更加有效，下阶段仍有一定宽货币空间。
进一步健全利率市场化定价机制，关注利率风险敞口问题
下半年理财规模增速或放缓，部分资金可能重回表内。“专栏4”提到，2022年赎回潮以来市场对资管产品净值波动的容忍度有所下降，“部分资管产品采取策略平滑净值，底层资产更加复杂，使得近两年来资管产品净值的波动表面上出现下降”。2024上半年监管已出手整改理财通道类协议存款、平滑信托，我们认为理财产品监管导向仍将持续引导其走上“真净值化”道路。央行已开始提示净值波动的风险，提到“未来市场利率回升时，相关资管产品净值回撤也会很大”，引导投资者正确看待风险和收益的关系。随着理财收益率与存款收益率的差距缩小，预计部分低风险偏好的资金或回流至表内存款，下半年理财规模增长可能放缓。对于中小银行的债券交易行为，央行或对其持有债券资产的风险敞口开展压力测试，后续仍需关注央行的“纠偏”情况。
投资建议
2024Q2“挤水分、防空转”政策效果显著，我们判断下半年或仍延续低利率的投资环境，可重点评估两条逻辑：（1）低利率环境下盈利稳+分红高的银行投资价值凸显，受益标的农业银行，推荐中信银行；（2）若随着后续的政策落地，经济预期改善，优质区域性银行或将享有更好的业绩弹性，受益标的成都银行、常熟银行，推荐苏州银行。
风险提示：经济增速不及预期，政策落地不及预期等。
