半导体行业：峰回路转中的产业周期，内生成长迈向高峰
摘要
中国半导体产业研究核心是周期性与成长性双重共振，当前周期底部压力较大，国产化动力较为充足。半导体产业首先是一个周期行业，具备周期产业的价格、库存、产能供给、终端需求等基本要素，价格与库存是反映短期周期属性的高频关键指标，终端需求是驱动行业创新发展的关键，而产能供给与产能利用率是供给中长期指标。半导体过去4轮周期分别是7、3、3、4年，本轮周期顶部在2021年底，2023-2024行业在底部震荡。此外，经过长期发展，已经成为一个全球化的产业，以美欧日韩等发达国家在整个产业链上占据主导地位，我国产业发展相对缓慢，芯片进口依赖程度很高，2023年进口金额高达3510亿美元，而出口为1371亿美元，2023年国产化程度不足25%。分析我国的半导体产业关键就是分析全球周期性与我国企业长期成长性这两个要素在不同阶段的主导地位差异，股票市场也是不断反映两者力量的表现。
当前存储模组价格小幅下跌趋势，存储芯片价格底部震荡；2024年全球销量低迷；企业库存依然较高；短期供给紧平衡，长期供给充裕；
2024H2或继续保持底部弱复苏的趋势。全球半导体产品销售额2024年1-8月份累计同比为17.74%，硅片出货面积2024H1同比为-11.02%，2024年全球销售规模增长主要因素是存储模组类价格同比2023年大幅增长。从产品价格看，多数产品底部震荡，对终端需求更为敏感的存储模组价格2023Q3以来涨幅20-70%不等。从库存来看，CPU、存储、模拟、MCU的全球龙头标的库存水平普遍处于历史高位，国内企业库存水平保持8个季度高位，库存累积与减值损失相对2023年有所改善。供给端来看，短期晶圆厂稼动率有所提升，整体在8成左右；半导体设备采购额比较平稳，1-2年内的产能扩张放缓。整体看，我们认为当前价格在触底缓慢反弹，库存累积与减值损失改善，供给端扩产缓慢，产能利用率较充裕，关键要看需求端是否持续改善，大概率在2024H2随着AI等驱动下需求继续弱复苏。
半导体产业需求集中在手机、PC、平板、服务器等传统领域，受宏观经济驱动较为关键；同时智能穿戴、AI创新、XR等新型科技产品不断创新发展驱动行业需求总量与结构向上发展。需求因素是构成目前周期拐点的关键变量，当前全球的手机、PC、平板等消费电子占据需求的70%左右比例，这些产品长期销量相对饱和，2024H1整体弱复苏，其中手机Q1-Q3累计同比为6.34%，手机复苏力度相对较大。新能源车、AI服务器、智能穿戴等科技产品增速相对较快，或是驱动行业需求边际增长的关键下游。整体看，我们认为2024H2或维持弱复苏趋势，2025年随着海内外的经济复苏，半导体产业需求大概率有所好转。
我国半导体企业长期国产化速度越往后对我们越有利，短期内受全球周期的冲击在逐步缓解；短期可关注AI与周期复苏的板块，长期关注供应链与汽车等高端芯片的市场机遇。我国半导体产业发展受海外供应链管制，高端7nm芯片、18nmDRAM及128层及以上的NAND等先进技术芯片发展进程趋缓，而中低端市场受到全球周期的边际影响相对更大。但我国技术进步不断发展，长期国产化自主可控进展势在必行。短期内可积极关注AI、消费电子复苏的机遇，长期看可关注上游设备、材料、零组件以及工业与汽车的高端芯片市场机遇。
