工程机械行业回暖，国产挖机龙头引领全球新篇章
核心观点
工程机械正处于筑底回暖周期，挖机销售表现有所提升。工程机械种类繁多，广泛应用于建筑、水利、电力、道路、矿山、港口和国防等工程领域，据中国工程机械工业协会统计，我国工程机械拥有20大类，109组，450种机型，1090个系列，上万个型号的产品设备，其中挖机占全球工程机械制造商50强销售额比重达29.06%。行业景气度方面，现阶段正处于2022年以来的下行周期，但自2024年以来景气度已逐步修复，2024年1-7月共计销售挖机11.69万台，同比下降3.72%，较去年同期降幅明显缩窄。竞争格局方面，据慧聪工程机械网，2017年国产品牌市占率达50.4%，并在之后保持较快提升趋势，2022年国产品牌市占率已达83.5%，预计2023年进一步提升至86.8%。
下游行业迎边际改善，更新需求有望上行。新增需求方面，1）房地产市场，当前中央层面及各地方已出台多条关于放开限购、降低首付比例及贷款利率等方面政策，房地产市场作为工程机械主要下游需求之一，预计政策端利好未来有望逐步传导至销售端；2）基建投资及采矿业投资，据国家统计局、工程机械杂志，2024上半年，全国固定资产投资完成额（不含农户）累计同比增长3.9%，其中基建投资和采矿业投资分别增长7.7%、17%，基建投资稳步增长，采矿业投资同比大增。更新需求方面，当前挖机保有量处于高水平，根据慧聪工程机械网，2023年挖机行业8年保有量超170万台，10年保有量达190万台，我们测算2024、2025、2026年挖机自然更新需求分别为10.2、14.5、20.2万台，呈现向上趋势，同时随着今年中央及地方层面大规模设备更新政策推出，有望加速旧机淘汰换新。
全球工程机械市场预计稳步增长，国产龙头主机厂加速出海。据Statista数据，2023全球工程机械市场规模为1950.4亿美元，2031年有望增长至2739.4亿美元，2023-2031年CAGR达4.3%，据慧聪工程机械网数据，2023年1-9月份，中国出口份额仅占全球市场的14%，仍有很大增量空间。国产龙头出海方面，2021年以来，国内主机厂外销收入占比提升明显，2023年三一重工/徐工机械/中联重科/柳工海外收入占比分别为58.4%/40.1%/38%/41.7%，相较2020年分别提升44.3pcts/31.8pcts/32.1pcts/27pcts。此外，出海业务盈利能力更为优异，以三一重工/徐工机械/中联重科为例，其外销毛利率近年来整体呈现上升趋势，2023年外销毛利率分别较内销高7.74/3.05/7.57pcts。
投资建议
当前工程机械行业正逐步筑底回暖，下游地产、基建投资、矿山投资等迎来边际改善，同时我们预计2024-2026年设备更新需求向上。此外，国产工程机械龙头正加速出海，近年来海外收入占比持续提升，建议关注三一重工、徐工机械、中联重科、柳工。
风险提示
地产政策落地力度不及预期、设备更新需求不及预期、基建投资增速不及预期、海外需求不及预期、原材料价格大幅波动。
