2024年半年报亮点解读：龙头盈利持续向好，特高压业绩爆发将至

中国西电(601179)

投资亮点

在2024年上半年的财务表现中，公司收入实现了同比7%的增长，达到了103.4亿元。归属于母公司的净利润和扣除非经常性损益后的净利润分别同比增长了5%和23%，均达到了4.5亿元和4.7亿元。其中，第二季度营收大幅增长18%，达到56.3亿元，归母净利润和扣非净利润分别为2.5亿元和2.8亿元，同比增长了4%和34%。第二季度经营活动产生的现金流量净额大幅增长189%，应收款项回收显著增加。

公司的管理优化工作持续推进，盈利能力稳步提升。上半年和第二季度的毛利率分别为18.9%和19.8%，环比和同比分别提高了2.5个百分点和2.1个百分点。公司通过集中采购和标准化设计等措施改善了毛利率，其中开关产品的改善幅度最为显著（子公司西开上半年净利润达到2.7亿元），其次是变压器。第二季度扣除非经常性损益后的归母净利润率达到了5.0%，环比和同比分别提升了0.5个百分点和1.0个百分点。第二季度销售、管理、研发和财务费用率分别为3.4%、6.4%、3.9%和-0.4%，同比分别上升了0.1、0.9、0.4和-0.6个百分点。公司在研发费用上的投入保持稳定，同时，由于电网景气度高，新任董事长重视销售，销售费用增长较快。公司在电网内的上半年中标情况也证明了这一策略的有效性。管理费用中，由于精算费用的增加，员工薪酬总额有所提升，这是公司持续推进精简冗员工作的结果。

在第二季度，主网和特高压项目的招标和交付节奏加快，利润弹性即将显现。1）在特高压领域，当前行业景气度高，换流变压器产能接近满产。公司通过产业园投资和技术改造等措施挖掘潜力。上半年主要交付了陇东至山东的换流变压器等产品，预计收入同比略有增长。下半年交付节奏有望进一步加快（尤其是第四季度），金上至湖北项目的交付有望带来更大的增量。2）在电网内部非特高压领域，国家电网输变电项目的招标环比加速，配电网投资回升也将带动配电设备的增长。第三季度国家电网第三批和第四批输变电项目招标同比分别增长了约30%，中标金额分别为15.5亿元和12.0亿元，市场占有率分别为9.0%和9.9%，均位列第一（2023年份额为7.6%，市场占有率第一）。3）在电网外部市场，预计增长将快于内部市场，新能源和海外市场贡献突出，公司在马来西亚、孟加拉、柬埔寨等国家签约了多个项目。但外部市场的毛利率通常低于内部市场（海外市场的EPC工程也可能拖累整体毛利率，上半年西电国际净利润为430万元），利润贡献一般。

盈利预测与投资评级：鉴于西电子公司财子的剥离，我们下调了公司2024至2026年的归母净利润预测至11.1亿元、18.4亿元和22.8亿元（原预测为12.5亿元、20.5亿元和25.1亿元），同比分别增长25%、65%和24%，对应市盈率分别为32倍、19倍和16倍。我们给予公司2025年25倍的市盈率，目标价为9.0元，鉴于公司一次设备龙头地位稳固，维持“买入”评级。

风险提示：海外市场拓展不及预期，原材料价格上涨超预期等。

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