2024年中报解读：高端性价比策略助力，全行业迅猛发展

三只松鼠(300783)

最新消息：8月28日，三只松鼠公布2024年上半年业绩，报告期内实现营业收入50.7亿元，同比增长75.4%；归属于母公司的净利润达到2.9亿元，同比增长88.6%；扣除非经常性损益的归属于母公司净利润为2.3亿元，同比增长211.8%，业绩表现符合市场预期。其中，第二季度营收14.3亿元，同比增长43.9%；归母净利润由亏损0.2亿元转为盈利0.2亿元；扣非归母净利润由亏损0.3亿元转为盈利0.3亿元。

产品线丰富，全渠道销售增长迅猛。从渠道分布来看，线上渠道抖音/天猫系/京东系收入分别同比增长180.7%、28.3%、20.3%，主要得益于“D+N”全渠道销售模式的成功实施，抖音流量外溢得到有效承接，两者合计贡献了70%的业绩增长。线下分销收入同比增长超100%，公司通过“双百战略”发布后，加快了货品改善与组织结构的调整，截至上半年，经销商数量达到1192家，环比增长12.2%。国民零食店环比增长40.3%。在产品方面，坚果/烘焙/综合收入分别同比增长67.9%、38.9%、164.8%，坚果产品地位稳固，成功打造了超十款亿级大单品；零食新品不断推出，其中部分新品上市后销售迅速突破。在品牌方面，小鹿蓝蓝收入同比增长65.9%，坚持“儿童高端健康零食”定位，产品线持续丰富，通过精细化运营实现稳健增长。

盈利能力增强，供应链与组织变革成效显著。上半年归母净利率为5.7%，同比提升0.4个百分点，其中第二季度实现大幅减亏。具体来看，第二季度毛利率为21.9%，同比提升3.2个百分点，主要得益于坚果的源头直采和自主供应链带来的规模效应及成本节约。销售费用率为21.1%，同比降低0.1个百分点，保持相对稳定；管理费用率为3.5%，同比降低1.7个百分点，品销合一网络型组织建设完成，实现效率提升。

重点发展线下分销，强化高端性价比核心竞争力。短期内，公司短视频爆款打造方法成熟，带动货架电商基本盘稳定增长，线上业务有望持续高增长。线下分销已储备多款适配的全品类、硬折扣新品；同时，全面补充价格带与场景覆盖，预计第三季度正式上线后将为日销量贡献增量。下半年多节假期亦有望推动礼盒销售增长。长期来看，公司D+N、B+N产品模式成功实施，G+N规模化定制业务有序推进，随着生产基地和集约基地的持续落地，总成本领先、全链路提效将助力高端性价比，进一步巩固产品核心竞争力，有望在零食线下市场探索更广阔的空间。

投资建议：预计2024-2026年归母净利润分别为3.8亿元、5.3亿元、7.0亿元，同比增长73.0%、38.3%、32.4%，EPS分别为0.95元、1.31元、1.74元，对应PE分别为18倍、13倍、10倍，考虑到下游渠道竞争与拓展节奏存在不确定性，维持“谨慎推荐”评级。

风险提示：市场竞争加剧的风险；新渠道拓展不及预期的风险；食品安全的风险。

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