2024年中报解析：短期调整蓄势待发，未来展望轻装前行

伊利股份(600887)

近日，伊利股份发布半年度财务报告，报告显示，截至今年6月30日，公司实现营业收入599.1亿元，较去年同期下降9.5%；归属于母公司的净利润为75.3亿元，同比增长19.4%；扣除非经常性损益后的净利润为53.2亿元，同比下降12.8%。其中，第二季度营收为273.4亿元，同比下降16.5%；归属于母公司的净利润为16.1亿元，同比下降40.2%；扣除非经常性损益后的净利润为16.0亿元，同比下降39.8%。

面对乳制品行业需求疲软的现状，伊利股份积极调整库存，拓展多元化业务，部分缓解了不利影响。从产品角度来看，第二季度奶粉及奶制品和其他产品的收入分别同比增长16.5%和13.9%，婴幼儿奶粉逆势增长，主要得益于优质产品迭代和二次配方注册带来的市场份额提升，以及龙年新生儿数量回升的推动；餐饮B2B业务实现营收双位数增长。液体乳和冷饮产品收入分别同比下降19.6%和44.3%，其中液体乳业务主动调整新鲜度，终端表现优于行业；冷饮业务受天气因素和基数影响。从渠道角度来看，第二季度经销和直营收入分别同比下降16.6%和20.9%，经销商数量增加0.9%。从区域角度来看，第二季度华北、华南、华中、华东地区的收入分别同比下降14.0%、20.6%、15.9%和21.6%，国内需求偏弱，公司积极拓展海外市场，上半年海外业务收入同比增长4%。

受原奶价格持续下跌影响，公司第二季度归母净利率为5.9%，同比下降2.3个百分点。具体来看，毛利率为33.6%，同比增长1.0个百分点，主要得益于原奶价格红利，但公司通过喷粉应对过剩供给，第二季度计提信用和资产减值损失同比增加4.3亿元和1.2亿元，部分抵消了成本红利。销售费用率为20.6%，同比增长2.5个百分点，毛利率和销售费用率的差额同比减少1.5个百分点，主要原因是库存调整增加促销投入和规模效应减弱；管理费用率为3.3%，同比下降0.6个百分点，费用效益有所提高。

公司渠道调整接近尾声，有望再次穿越周期。从短期来看，原奶供应压力逐渐缓解，预计明年奶价有望企稳；旺季需求和政策支持将推动消费回暖。公司主动调整产品新鲜度，当前调整接近尾声；同时积极把握品类机会，预计第三季度奶粉仍将受益于去年同期因新国标控货，延续增长趋势。从长期来看，公司已在产业链上下游形成强大的护城河，有望长期受益于市场份额提升，并向全球领先乳企迈进。在利润方面，数字化赋能、精益管理和品类结构升级将推动利润率上升。

投资建议：调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润同比分别为增长15.2%、-1.6%和7.0%，对应PE为12/12/12X。考虑到公司领导地位稳固，且重视股东回报，分红水平领先、回购进程持续，估值安全边际筑底，维持“推荐”评级。

风险提示：需求持续下降的风险、竞争加剧的风险、食品安全的风险。

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