光伏银浆行业领军企业，双重利好助力N型技术升级与上游成本控制
聚和材料(688503)
行业翘楚聚和材料，作为全球光伏银浆领域的领军企业，于2024年上半年取得了显著的业绩成果。在这一年中，公司营收达到了67.65亿元，同比增长高达61.79%；归属于母公司的净利润也实现了2.99亿元的佳绩，同比增长11.08%。在2023年度，聚和材料的光伏银浆出货量达到了2002.96吨，同比增长46%，这一成绩使公司成为史上首家年出货量突破2000吨的光伏导电银浆企业，其在光伏正银全球市场的占有率高达34.40%，稳居行业首位。
N型电池技术的快速发展，使得银浆市场需求迎来新的增长机遇。一方面，N型电池的银耗量显著高于P型电池，随着N型电池的批量生产，银浆需求预计将随之增长。据中国光伏行业协会数据，2023年P型电池正银耗量为约59mg/片，而N型TOPCon电池的银浆耗量约为109mg/片，HJT电池的低温银浆耗量则达到约115mg/片，这一耗量较PERC电池大幅提升。另一方面，N型电池银浆加工费用更高，加上LECO技术的广泛应用，进一步提升了银浆产品的溢价空间。
聚和材料凭借其产品、供应链、客户和经营等多方面的优势，巩固了其在行业内的龙头地位。公司在银浆产品上实现了全面的技术覆盖，包括PERC、TOPCon、HJT、X-BC以及钙钛矿叠层导电浆料等。在供应链方面，公司积极布局上游银粉和玻璃粉的生产，实现上下游深度协同，保障原材料供应并降低成本。此外，公司还拥有丰富的优质客户资源，高客户粘性为公司可持续发展提供了坚实基础。在经营方面，公司资金实力雄厚，费用控制能力突出，毛利率和期间费用率均处于行业领先水平。同时，公司还在积极拓展非光伏银浆业务，致力于成为第二增长点。
投资观点：我们预计聚和材料2024至2026年的营收将分别达到162.50亿元、190.50亿元和223.19亿元，增速分别为57.9%、17.2%和17.2%，归属于母公司的净利润预计分别为6.52亿元、7.98亿元和9.69亿元，增速分别为47.5%、22.3%和21.5%。基于9月13日的收盘价计算，公司对应PE分别为10X、8X和7X。作为光伏银浆领域的龙头，聚和材料将受益于N型技术的推广，以及上游供应链的优化，我们首次给予“推荐”评级。
潜在风险：包括下游需求不及预期、N型技术迭代进展不及预期、原材料价格波动、应收账款可能发生的信用减值风险等。
