线上渠道业绩飙升，北美反倾销政策落地在即，产能优势即将全面爆发！
梦百合(603313)
投资亮点
事件：梦百合在24H1的业绩持续改善。公司24H1的营业收入达到39.47亿元，同比增长9.61%；归母净利润为0.53亿元，同比下降46.12%；扣除非经常性损益后的归母净利润为0.56亿元，同比下降40.52%。具体来看，第一季度和第二季度的营业收入分别为18.19亿元和21.28亿元，同比增长7.08%和11.88%；归母净利润分别为0.2亿元和0.33亿元，同比增长18.18%和-59.47%；扣除非经常性损益后的归母净利润分别为0.19亿元和0.37亿元，同比增长262.74%和-58.36%。第二季度的利润下降主要是由于信用减值损失的增加，24H1的信用减值损失为4918.6万元，相比23H1的1227.6万元有所增加。
国内市场及海外线上业务表现强劲，代工业务进入恢复期。
1）国内市场：线上业务表现突出，线下业务承受一定压力。24H1国内市场的营业收入为6.74亿元，同比增长18.83%；其中梦百合自主品牌收入为5.29亿元，同比增长18.8%。在国内市场的自主品牌中，直营、经销、线上、酒店和新业务的营业收入分别为0.94亿元、1.64亿元、1.55亿元、1.12亿元和0.04亿元，同比增长分别为87.53%、-2.12%、+30.06%、+8.94%和-25.44%。截至24H1末，梦百合的直营和经销门店数量分别为171家和849家，相比23年末分别增加4家和减少79家。在行业承压的情况下，公司的线上渠道仍然实现了出色的表现，而线下经销渠道则承受了一定的压力。
2）海外市场：自有品牌线上业务持续高速增长，欧洲市场表现强劲。24H1海外市场的营业收入为31.6亿元，同比增长7.96%，其中欧洲市场的收入为9.02亿元，同比增长26.73%；北美市场的收入为20.29亿元（其中MOR收入为8.52亿元，同比下降7.7%），同比增长-1.7%，剔除MOR后同比增长3.2%。在海外市场的不同模式中，直营模式的收入为9.66亿元，同比下降4.14%，主要来自美国MOR和西班牙Mattress的收入。大宗模式的收入约为16亿元，同比增长约1%。海外电商业务继续保持快速增长，收入达到5.89亿元，同比增长80.41%。
毛利率和费用率受到销售结构的影响。在盈利能力方面，24H1的毛利率同比增长2.08个百分点至38.13%；其中内销和外销的毛利率分别为42.76%和37.46%，同比增长1.09个百分点和3.07个百分点。期间费用率同比增长1.95个百分点至34.04%；其中销售费用率同比增长2.46个百分点至23.35%；管理费用率同比下降0.83个百分点至7.95%；研发费用率同比增长0.13个百分点至1.43%；财务费用率同比增长0.31个百分点至2.73%；销售净利率同比下降1.47个百分点至1.43%。毛利率和期间费用率的提升主要由于：①内销中直营渠道收入占比的提升；②境外线上销售占比的提升，具体来看，境外直营和大宗业务的毛利率同比提升，境内直营、境内经销、境内线上和境外线上的毛利率有所下降。
美国反倾销终裁结果公布，看好美国订单及盈利能力进一步修复。美国反倾销终裁结果显示，梦百合在西班牙的生产基地（恒康西班牙和COMOTEX）向美国出口的涉案产品将按照4.61%的税率征收反倾销税。西班牙的终裁税率低于初裁时的10.74%，使得梦百合可以在这一税率下继续从西班牙向美国出口床垫产品。作为最早在美国进行产能布局的中国床垫企业之一，梦百合有望在未来的美国订单和盈利能力上实现快速修复。
投资建议：考虑到资产减值损失的影响，我们下调了盈利预测。预计2024-2026年公司的归母净利润分别为2.15亿元、3.68亿元和5.19亿元（之前的预测值为4.17亿元、6.47亿元和8.02亿元），对应PE分别为15倍、9倍和6倍，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险
