《上半年营收翻红，代工业务领航增长18%》
开润股份(300577)
核心观点
公司上半年收入实现18%的稳健增长，毛利率显著上升，收购嘉乐的举措为公司带来了一笔可观的收益。公司业务分为代工和品牌两大板块，其中代工业务为耐克、迪卡侬等知名品牌提供箱包研发与生产，子公司上海嘉乐则是优衣库的重要合作伙伴，专注于服装代工；品牌业务主要通过小米和线上自有渠道销售包袋。受箱包代工业务增长推动，公司上半年收入同比增长17.6%，达到18.3亿元；得益于毛利率的提升及上海嘉乐股权控制权的变更带来的0.96亿元一次性收益，公司归母净利润同比增长达230.1%，至2.5亿元，扣非归母净利润同比增长85.0%，达到1.6亿元。毛利率同比上升2.3个百分点至23.9%，主要得益于产品客户结构优化、管理效率提升以及海外产能占比的提高。整体费用率同比下降0.5个百分点，保持稳定。存货金额同比增长82.8%，主要由于上海嘉乐并表，存货周转天数同比增加5天至79天，存货周转效率保持稳定。
第二季度收入保持两位数增长，投资收益占比显著提高。第二季度收入同比增长12.8%，达到9.2亿元，归母净利润同比增长341.1%，至1.8亿元，扣非归母净利润同比增长59.4%，至0.8亿元。毛利率同比提升2.1个百分点至23.7%；财务费用率同比上升1.7个百分点，主要受汇兑收益影响；上海嘉乐收购带来的一次性收益使得投资收益占收入比例同比上升7.3个百分点。
代工业务持续高速增长，毛利率上升，子公司嘉乐盈利能力增强。1）代工业务：上半年箱包代工收入同比增长22.0%，达到12.6亿元，服装代工收入同比增长19.9%，达到2.7亿元。同时，代工业务毛利率同比提升3.1个百分点至23.7%，主要得益于产能利用率的显著提高，国内/国外产能利用率分别同比增长6.9和9.4个百分点至93.6%/90.0%。公司上半年收购上海嘉乐15.9%股权，目前持股比例达到51.85%。嘉乐上半年收入利润未并表，收入同比增长17.3%，达到6.4亿元，净利润同比增长168%，达到0.2亿元，盈利能力明显改善。2）品牌业务：受去年基数较高及消费市场疲软影响，上半年品牌业务营收同比下降2.5%，达到2.8亿元，毛利率同比下降1.2个百分点至25.2%。
风险提示：订单恢复不及预期；海外通货膨胀；品牌消费需求不及预期。投资建议：看好嘉乐并表后对利润的短期增厚和长期在服装代工领域的增长潜力。预计2024年代工收入将实现快速增长；品牌业务收入增长预期稳定，盈利能力有望同比提升。考虑到今年上海嘉乐并表带来的0.96亿元投资收益以及下半年嘉乐收入利润并表后对业绩的增厚，我们上调了公司2024-2026年的盈利预测，剔除一次性收益后预计公司归母净利润分别为2.9/3.4/3.9亿元，维持22.8-23.8元的目标价，对应2024年14-15倍市盈率，维持“优于大市”评级。
