需求火爆双反降税助力，静待摩洛哥工厂投产业绩飙升
森麒麟(002984)
投资要点
事件：森麒麟公布2024年上半年度报告，期内实现营业收入41.10亿元，较去年同期增长16.21%；归属于母公司净利润10.77亿元，同比增长77.71%；非经常性损益后归属于母公司净利润10.59亿元，同比增长81.56%；毛利率为33.24%，同比提高10.84个百分点。从单季度数据来看，第二季度实现收入19.95亿元，同比增长6.16%，环比下降5.70%；归属于母公司净利润5.74亿元，同比增长61.11%，环比增长13.88%；非经常性损益后归属于母公司净利润5.62亿元，同比增长63.95%，环比增长13.23%；毛利率为35.27%，同比提高12.82个百分点，环比提高3.95个百分点。
市场需求旺盛，反倾销关税下降，产销量双增。森麒麟以海外替换市场为核心销售区域，不断深耕国内替换市场，并着重开拓全球中高端主机厂配套市场。公司不断优化内部流程，充分发挥智能制造的优势，实现降本增效，精细化管理模式显著提升公司盈利水平。公司高品质、高性能半钢轮胎产品在欧美市场订单需求持续旺盛，同时公司持续稳健拓展具有高增长潜力的国内市场。当前产能不足成为制约公司发展的关键因素，迫切需要扩充产能以增强竞争力。目前，公司摩洛哥年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目按计划推进，力争2024年四季度投产；西班牙年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目也正稳步推进。2024年上半年，公司轮胎产量达到1609万条，同比增长18.90%，其中半钢轮胎产量1560万条，同比增长17.90%；全钢轮胎产量49万条，同比增长62.78%。轮胎销售量为1510万条，同比增长10.35%，其中半钢轮胎销量1461万条，同比增长9.06%；全钢轮胎销量48万条，同比增长71.28%。公司2014年在泰国投资建设年产1000万条半钢子午线轮胎智能制造基地并成功运营，泰国二期年产600万条高性能半钢子午线轮胎及200万条高性能全钢子午线轮胎扩建项目已于2023年全面投产。子公司森麒麟泰国在美国商务部对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查中取得单独最低税率1.24%，显示出公司运营管理的合规性和国际竞争力。2024年上半年，泰国子公司实现收入26.09亿元，净利润7.08亿元，净利率27.13%。
轮胎行业景气度持续上升。根据森麒麟2024半年报，上半年中国橡胶轮胎外胎产量为52592万条，同比增长10.5%；出口新的充气橡胶轮胎33090万条，同比增长10.5%。上半年，中国轮胎产量和出口量均保持稳定增长。海外市场方面，具备强劲刚性需求的轿车、轻卡轮胎（半钢轮胎）在欧美市场表现突出，具有较强的消费韧性，中国轮胎产品在欧美半钢轮胎市场具有高性价比的竞争优势，上半年海外市场对半钢轮胎的需求量持续上升；全钢轮胎方面，由于海外市场库存充足以及客户海运成本压力等因素，需求相对疲软。国内市场方面，上半年整体需求相对平稳，长期来看，国内市场作为中国轮胎市场增长的高潜力领域，在充分竞争后，品牌力将带动销售。据中国汽车工业协会统计，上半年中国汽车产销量分别完成1389万辆和1405万辆，同比分别增长4.9%和6.1%。新能源汽车保持高速增长，上半年新能源汽车产销量分别完成493万辆和494万辆，同比分别增长30%和32%。新能源汽车市场占有率稳步提升，截至2024年6月底，国产新能源汽车累计产销量已超过3000万辆。新能源汽车的强劲增长为公司成为全球高端新能源汽车轮胎领导者提供了良好的市场机遇。
投资建议：森麒麟项目建设与产能释放稳步进行，受益于轮胎市场景气度和贸易税率降低，公司业绩有望持续增长。我们维持对公司2024-2026年的收入预测，预计收入分别为95.15/113.26/128.14亿元，同比增长21.3%/19.0%/13.1%，归母净利润分别为22.19/27.09/31.15亿元，同比增长62.1%/22.1%/15.0%，对应PE分别为10.6x/8.7x/7.5x；维持“买入-B”评级。
风险提示：需求不及预期；贸易摩擦风险；原材料价格波动；项目进度不及预期。
