揭秘AIGC时代红利：全产业链布局，“云-网-安-算-存-端”齐发力，尽享科技盛宴！
投资亮点：
公司以“云-网-安-算-存-端”为全产业链战略，全面覆盖云计算、网络设备、安全解决方案、算力基础设施、存储解决方案和智能终端等ICT软硬件全产业链及相关服务领域。
自2016年收购新华三以来...
紫光股份（000938）
投资亮点：
公司以“云-网-安-算-存-端”为全产业链战略，全面覆盖云计算、网络设备、安全解决方案、算力基础设施、存储解决方案和智能终端等ICT软硬件全产业链及相关服务领域。
自2016年收购新华三以来，公司收入与利润持续稳健增长。自2016年收购新华三51%股权后，公司2016至2023年期间收入由277.10亿元增至773.08亿元，复合年增长率（CAGR）达到15.79%；归属于母公司净利润由8.15亿元增至21.03亿元，CAGR为14.51%。2024年上半年，公司收入达到379.51亿元，同比增长5.29%，但归母净利润为10.00亿元，同比下滑2.13%。在盈利能力方面，2024年上半年毛利率和净利率均有所下降，毛利率为19.03%，同比下降1.29个百分点，主要由于低毛利的服务器产品收入占比上升；净利率为4.55%，同比下降0.46个百分点。展望未来，随着AI算力建设的推动，公司有望通过降本增效措施，提升毛利率和净利率。
新华三30%股权收购完成，提升公司竞争力和盈利。紫光股份旗下拥有新华三（持股81%）、紫光数码（持股100%）、紫光软件（持股100%）和紫光云（持股46.67%）等四大子公司，其中新华三为公司核心子公司，2024年上半年收入占比达70%，净利润贡献超过90%。公司通过银团贷款和自有资金收购新华三30%股权，已于2024年9月完成交割，持股比例从51%提升至81%，剩余19%股权仍由HPE（惠普）持有。此次股权收购完成后，公司利润有望显著增加，核心竞争力和业务协同效应将进一步增强。
AIGC浪潮推动“网络+算力”市场热度，公司有望充分受益。北美云服务提供商在2024年第二季度的资本支出达到新高，且从各大云服务提供商的口径和现金流情况来看，AI算力的持续高增长投入至少还有1-2年。AI服务器和高速交换机在AI数据中心IT设备成本中占据较大比例，公司深耕网络和算力设备领域，具备深厚的底蕴，有望在AIGC浪潮中充分受益。根据公司财报和IDC数据，2021至2023年，新华三在中国以太网交换机市场份额分别为35.2%、33.6%、32.9%，连续保持市场份额第二；中国x86服务器市场份额分别为17.4%、18.0%、15.8%，同样保持市场份额第二。2023年，新华三在中国GPU服务器市场份额为19.7%，位居市场第二。
盈利预测与估值：鉴于公司尚未发布包含新华三30%股权并表的财报，暂不考虑2024年第四季度并表后的影响。预计公司2024至2026年营业收入分别为824.17亿元、918.01亿元和1018.94亿元，同比增长6.61%、11.39%和10.99%，毛利率分别为20.18%、20.40%和21.34%；归属于母公司净利润分别为23.39亿元、28.69亿元和35.68亿元，同比增长11.24%、22.63%和24.38%，对应EPS分别为0.82元、1.00元和1.25元。通过SOTP分部估值方法分析，不考虑公司本次股份收购的影响，给予公司2024年合理市值为698亿元（暂不考虑Q4并表），对应目标价24.40元。随着股权收购的完成，公司价值有望进一步增长。考虑到并表影响带来的业绩增长将在未来几个季度逐步显现，且约150亿元的现金支出对应的财务费用将与并表业绩增长产生一定的对冲，我们将待业绩增长情况得到确认后，根据并表后的实际财务状况调整盈利预测和估值。维持公司“买入”评级。
风险提示：中美科技摩擦可能带来的供应链风险；下游客户IT需求可能不及预期风险；海外业务拓展可能不及预期风险。
