“国内市场强劲反弹在即，行业前景一片光明！”
联影医疗(688271)
联影医疗在2024年前9个月的营收同比下降了6.4%，达到69.54亿元人民币，第三季度的营收同比下降了25.0%，至16亿元人民币。这种下滑主要是由于国内市场环境严峻，行业监管严格，以及设备更新项目延迟。9月前累计的净利润同比下降了36.9%，至6.71亿元人民币，净利润率下降了4.7个百分点。尽管面临这些短期挑战，联影医疗仍然保持了研发投入，并积极开拓国际市场，这在第三季度影响了盈利能力。展望未来，随着设备更新项目逐渐加快，我们预计联影医疗的营收和净利润率在2025年将显著改善。
国际市场增长强劲。2024年前9个月，联影医疗的国际营收同比增长了36.5%，达到14.04亿元人民币，占总营收的20.2%（上升6.35个百分点）。这种增长势头在第三季度继续保持，营收同比增长了51.7%，至4.71亿元人民币。在北美、亚太地区和新兴市场均表现出强劲的业绩。随着联影医疗继续提升其海外本地化和服务能力，我们相信其将增强全球竞争力，更好地应对地缘政治挑战，并在国际市场上实现快速增长。
经常性收入增长强劲。2024年前9个月，来自维护服务的收入同比增长了27.3%，达到9.67亿元人民币，占总营收的13.9%（上升3.7个百分点）。随着全球装机量现在超过31,000台，联影医疗的服务收入贡献率仍然低于全球行业领导者如通用电气医疗（2023年为32.9%）和飞利浦（2023年为27.7%）。然而，随着装机量的扩大和全球服务网络的增强，我们预计联影医疗的经常性收入将继续快速增长，为行业波动提供韧性。
医疗设备更新项目即将实现。管理层指出，医疗设备更新项目已于10月初开始实施，多个采购活动正在进行中。此外，由于政策不确定性而暂停的一些先前延迟的设备采购现已重新启动。这些发展为联影医疗在2024年第四季度和2025年的国内业务复苏奠定了基础。然而，由于行业监管严格，采购过程变得更加复杂。大型设备的安装和收入确认时间线也相对较长。因此，我们预计这一采购反弹的正面影响将在2025年主要体现。
维持买入评级。我们预计医院采购将从2025年开始复苏，并对公司长期增长潜力持乐观态度，这一增长潜力是由持续的进口替代和增强的全球竞争力所驱动的。因此，我们将长期增长率预测从3.0%上调至4.0%。基于9年的DCF模型，我们将目标价调整为162.81元人民币（WACC：8.3%，长期增长率：4.0%）。
