芯卓产能稳步提升，L-PAMiD喜获多家品牌客户认可

卓胜微(300782)

投资要点

事件概述：卓胜微公布2024年上半年业绩报告，2024年第二季度公司营收达到10.95亿元，同比增长14.84%，环比下降7.95%；归母净利润为1.57亿元，同比下降37.39%，环比下降20.82%；扣非归母净利润为1.60亿元，同比下降35.81%，环比下降17.97%；综合毛利率为41.40%，同比下降7.83个百分点，环比下降1.38个百分点。上半年，公司营收22.85亿元，同比增长37.20%；归母净利润3.54亿元，同比下降3.32%；扣非归母净利润3.54亿元，同比下降3.43%；综合毛利率42.12%，同比下降6.94个百分点。

射频模组占比稳步提升，叠加芯卓产线前期折旧与部分细分市场竞争压力影响，毛利率短期承压。在安卓市场步入平台期的背景下，公司二季度毛利率虽然仍维持在公司目标毛利率区间内，但同环比均有所下滑，一方面受成熟产品市场竞争加剧影响，另一方面公司射频模组营收近年来占比持续提升，2024年上半年占比已达42.29%，而模组产品的复杂程度和较高的封装成本导致其毛利率通常低于分立器件毛利率，公司上半年分立器件毛利率为43.25%，模组毛利率为40.71%。此外，芯卓项目仍处于建设阶段，前期折旧较大，2024年上半年公司固定资产折旧变动金额约2.6亿元，预计全年折旧金额约为5.2亿元，短期内给公司盈利端带来较大压力，但随着后续产能利用率的逐渐上升，规模优势有望凸显，毛利率将回升至更高水位。

强化Fab-Lite生产模式，6英寸与12英寸产线产能逐步爬坡，产品中使用自产滤波器比例已达到较高水平，逐步构建资源平台护城河。（1）公司6英寸滤波器产线的产品品类已实现全面布局，具备双工器/四工器、单芯片多频段滤波器等分立器件的规模量产能力，同时集成自产滤波器的DiFEM、L-DiFEM、GPS模组等产品已成功导入多家品牌客户并持续放量。上半年，公司6英寸滤波器晶圆生产线自稳定规模量产以来实际发货已超过10万片。（2）12英寸产线方面，公司12英寸IPD平台已正式进入规模量产阶段，L-PAMiF、LFEM等相关模组产品中采用自产IPD滤波器的比例已达到较高水平。此外，公司12英寸射频开关和低噪声放大器的第一代工艺生产线已实现工艺通线，并于第二季度进入量产阶段，产能开始持续爬坡，目前自产的射频开关已实现量产出货，已覆盖多家品牌客户以及绝大部分ODM客户。与此同时，公司正在建设高端先进模组技术能力，通过3D堆叠封装形式实现更好的性能和面积优势，产品已经进入验证阶段。

L-PAMiD模组系列已在部分品牌客户验证通过，实现供应链全国产，打造高端产品自主可控能力。作为射频前端模组中集成度最高，技术难度最复杂的明珠型产品，公司L-PAMiD模组集成6英寸滤波器晶圆生产线自产的高端滤波器MAX-SAW，产品工艺水平国内领先目前该模组系列已在部分品牌客户验证通过，公司研发覆盖全频段，Phase7和Phase8系列架构方案也在同步推进，未来有望依靠自主可控能力不断提高市占率。

投资建议：维持“买入”评级。公司为国内首家拥有自主晶圆产线并实现供应链全国产化的射频前端公司，未来随着产线规模效应凸显后有望实现成熟产品的降本和高端产品国产替代的率先突破。我们预计公司2024、2025、2026年营收分别为52.59、62.55、73.33亿元，预计公司2024、2025、2026年归母净利润分别为8.39、10.83、14.55亿元，当前市值对应2024、2025、2026年PE为40、31、23倍。

风险提示：1）产品研发及验证不及预期；2）产能扩张不及预期；3）市场竞争加剧。

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