【独家揭秘】产品调整新步伐，全国拓展再升级！企业新篇章即将开启

山西汾酒(600809)

核心观点

事件：公司发布2024年半年报，24H1营业收入227.46亿元，同比增长19.65%；归母净利润84.10亿元，同比增长24.27%。对应24Q2营业收入74.08亿元，同比增长17.06%；归母净利润21.47亿元，同比增长10.23%。

青花系列调整策略，优化产品结构。一方面，24Q2中高价酒/其他酒类营收分别为45.67/27.96亿元，同比+1.51%/+58.33%。中高价酒增速放缓，预计公司在二季度对产品投放节奏有所调整，青花系列主动控量稳价，以缓解渠道库存压力；另一方面，其他酒类快速增长，预计玻汾等产品销量显著增加。在区域销售方面，24Q2省内市场/省外市场营收分别为27.97/45.66亿元，同比+11.20%/+21.78%。山西省内市场在高基数下实现稳定增长，省外市场增速加快，长江以南市场稳步推进，全国化战略持续深入。截至24Q2末，公司经销商数量达4196个，较23年末净增加256个。

毛利率略有下降，盈利能力面临短期压力。24Q2毛利率75.09%，同比减少2.70个百分点，主要由于二季度公司调整产品节奏，青花系列主动控货，巴拿马、老白汾等中端产品加大推广力度，光瓶酒玻汾增加投放，导致产品结构整体有所调整。24Q2销售、管理、研发、财务费用率分别为11.53%、4.27%、0.42%、-0.03%，同比+0.47/-0.63/+0.07/-0.02个百分点，归母净利率28.99%，同比减少1.80个百分点，盈利能力短期承压。现金流方面，24Q2销售收现73.93亿元，同比减少6.29%；24Q2末合同负债57.32亿元，环比Q1末增加1.42亿元，合同负债表现稳定。

品牌优势明显，全国化布局持续推进。公司上半年经营韧性强劲，营收、净利均实现快速增长，展现了汾酒深厚的品牌底蕴和良好的增长潜力。同时，公司在巩固山西省内市场的基础上，持续深耕长江以南核心市场，优化长三角、珠三角等潜力市场战略，提升整体布局水平，长江以南市场稳步推进，全国化布局优势显著。

投资建议：预计2024、2025、2026年公司归母净利润分别为128.1亿元、152.1亿元、178.9亿元，同比分别增长23%、19%、18%，当前股价对应PE分别为16、13、11倍。维持买入评级。

风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险。

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