3Q24业绩虽不及预期，境内业务压力山大，却逆势开店目标超额达成！
锦江之星（600754）
在第三季度，公司营业收入达到38.98亿元人民币，较去年同期下降7.1%，归属于母公司的净利润为2.6亿元，同比大幅减少43.1%。净利润的大幅下滑主要归因于：（1）去年同期由于疫情后的出行需求旺盛，而今年需求趋于稳定，导致国内RevPAR（每间可供出租房间收入）同比下降；（2）负的经营杠杆效应；（3）一次性因素：去年同期获得租赁补偿金，以及本期有效税率上升至43.6%。我们认为，公司实现全年的股权激励目标面临一定挑战，因此对2024年至2026年的盈利预测进行了下调。基于对公司加快扩张门店以及通过增资和贷款置换等措施缓解未来财务压力的预期，我们将目标价上调至28.1元人民币（基于9倍2025年企业价值/息税折旧摊销前利润），并维持“持有”评级。
第三季度国内业务RevPAR持续承压：去年同期疫情后暑期出行意愿强烈，在高基数效应下，锦江之星第三季度国内业务中全服务型酒店和有限服务型酒店的RevPAR分别下降了18.2%和8.4%。这主要是由于平均房价的下降所致（全服务型和有限服务型酒店的平均房价分别同比下降15.9%和10.5%），而入住率相对稳定。从酒店等级来看，受差率降级等因素影响，经济型酒店的RevPAR降幅（-6.3%）优于中高端酒店（-12.6%）。因此，RevPAR的疲软表现导致第三季度国内收入为25.9亿元人民币，同比下降10.9%。展望第四季度，尽管高基数压力将有所缓解，但我们认为RevPAR仍将承压，全年股权激励目标的实现可能存在困难（扣除非经常性损益后的归属于母公司净利润为10.06亿元人民币）。
海外业务运营效率有所提升：第三季度，锦江之星海外业务收入为12.5亿元人民币，同比增长1.9%，运营效率有所改善。我们认为，收入的同比提升主要是由于巴黎奥运会的带动，平均房价同比增长6.3%，推动海外业务中有限服务型酒店的RevPAR同比增长3.1%。
门店扩张速度不减，有望超额完成目标：截至第三季度末，锦江之星共运营13,186家门店，第三季度新增469家门店，保持了较高的扩张速度。全年已新增1,149家门店，预计将超额完成年内新增1,200家门店的目标。同时，门店结构也在不断优化，中高端酒店占比同比增长2.7个百分点至59.7%，这将有助于提升公司的利润率。
经营杠杆和一次性因素导致利润率承压：由于第三季度公司收入未达预期，销售费用率和管理费用率分别同比上升0.8个百分点和0.3个百分点。同时，由于多个一次性因素的影响：（1）去年同期获得租赁补偿金等约5千万元；（2）第三季度有效税率同比大幅上升19.3个百分点至43.6%，导致盈利能力受到压制，归母净利率同比下降4.2个百分点至6.6%。
投资风险：行业需求放缓；海外业务发展不及预期。
