纸品市场疲态依旧，林浆纸一体化企业展现强大抗风险韧性
太阳纸业(002078)
结论与建议：
进入秋季以来，我国纸制品市场未能如预期般迎来旺季，多数纸品价格未见上涨。尽管木浆价格有所回落，但国内市场需求不足依然是当前的主要问题，这对纸企的运营能力提出了更高的要求。作为国内造纸行业的领军企业，太阳纸业在林业、浆料、造纸一体化领域已布局多年，其抗周期性能力预计将优于行业平均水平。鉴于目前市场需求尚未恢复，我们建议投资者对太阳纸业采取“分阶段操作”的策略。
国内市场需求不足，纸品市场旺季不旺：根据消费数据显示，1月至8月，社会消费品零售总额达到31.2万亿元，同比增长3.4%，显示出国内有效需求的不振。尽管部分纸企如公司自身以及华泰等在8月末发布了涨价通知，但中秋节期间的订单并未出现预期中的增长。以月饼包装纸为例，中焙糖协预计今年中秋节月饼产量和销售额约为30万吨和200亿元，同比分别下降6%和9%。由于节日消费增量有限，国内纸品市场呈现出旺季不旺的现象，截至9月23日，白卡纸、双胶纸、铜版纸、瓦楞纸的价格分别较8月下降了3.8%、2.5%、0.2%、0.5%，同比分别变动-8.2%、-6.8%、+2.9%、-3.3%。
第三季度纸企利润或将继续承压：虽然木浆产能有所释放，但全球针叶浆新增产能有限，导致两种浆料价格走势出现分化，其中阔叶浆CFR和针叶浆CFR的价格分别较8月下降12.3%和保持稳定，但仍然分别高于去年2.5%和9.5%。此外，供应端的不确定性仍然存在，UPM计划减少两座工厂的纸浆产量，加拿大铁路运输的停工也需要数周时间才能恢复。因此，我们预计未来浆料价格将以震荡为主，加上纸品价格的低迷，第三季度国内纸企的利润可能继续承受压力。
公司林浆纸一体化布局领先，运营韧性持续强于同行：2022年，公司推进了广西南宁一期项目，预计生活用纸生产线（30万吨）将在2024年第三季度开始试产，高档包装纸生产线则计划在2025年第四季度开始试产。同时，公司已通过广西南宁二期项目，计划建设特种纸生产线（40万吨）、漂白化学木浆生产线（35万吨）、机械木浆生产线（15万吨）及配套设施，这不仅丰富了产品矩阵，还提高了木浆的自供率。截至目前，公司山东、广西和老挝的三大基地浆纸总产能超过1200万吨，纸浆自供率约60%，随着未来林浆纸产能的进一步提升，我们对其持续优于同行业的运营韧性持乐观态度。
盈利预测及投资建议：鉴于当前市场需求不足，我们调整了盈利预测，预计2024年至2026年公司净利润将分别实现34亿元、35亿元、38亿元，同比增长率分别为9%、5%、8%，EPS分别为1.2元、1.3元、1.4元，当前A股股价对应的PE分别为11倍、10倍、9倍。考虑到纸品市场需求尚未恢复，我们建议投资者对太阳纸业采取“分阶段操作”的策略。
风险提示：市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、需求持续低迷风险
