轻装前行，N型大尺寸产能优势爆发：独家首次深度解析！
协鑫集成（股票代码：002506）
该企业专注于光储产业链的中下游领域。在2024年上半年，协鑫集成实现了营业收入81.13亿元，同比增长44.73%；然而，其归母净利润为4333.44万元，同比下降61.15%。在2024年上半年，光伏产业链经历了阶段性、结构性的去产能过程，产品价格波动明显，行业竞争愈发激烈。尽管如此，公司深耕国内市场，优化接单策略，使得上半年国内中标规模及组件开工率均位于行业领先地位，组件出货量和营业收入同比大幅提升；但受组件产品价格调整的影响，公司的净利润出现了同比下滑。
光伏行业目前处于底部区间，但N型电池技术迭代正加速进行。首先，光伏需求持续增长，预计2024年全球新增光伏装机量将达到500GW。在供给宽松的情况下，行业竞争加剧，产业链价格处于低位。尽管阶段性供需错配可能导致价格波动，但不会改变行业长期向好的趋势。随着落后产能的淘汰和相关政策的支持，光伏产业链价格有望逐步恢复到正常水平。其次，电池片N型技术的迭代正在加快，组件行业的竞争也愈发激烈。据CPIA统计，2023年N型电池片占比约为26.5%；预计到2024年，N型电池片的占比可能达到79%。据索比光伏网数据，2024年第一季度组件出货CR4超过55%，CR10接近86%，组件行业的集中度有所提升，竞争愈发激烈。
N型大尺寸电池产能具有明显优势，光储协同发展前景广阔。首先，公司布局N型大尺寸电池产能，在产品、品牌和渠道上拥有显著优势。公司已全面淘汰落后产能，大尺寸高效组件产能和N型TOPCon电池产能稳步增长，截至2024年8月，公司已拥有30GW高效大尺寸组件产能和14GW大尺寸TOPCon电池产能；自2022年以来，公司组件出货量恢复增长，2024年上半年光伏组件出货量位居全球前八名。公司坚持技术创新，产品、品牌及渠道优势显著；此外，公司推出的碳链产品也展现出低碳优势。其次，公司系统集成业务稳步推进，储能业务重振旗鼓。2024年上半年，公司系统集成业绩实现翻倍，各项业务全面突破；2023年，公司储能业务成功建立了销售渠道并积累了初步业绩，全年储能储备项目超过1GWh，在国内市场满足电网侧和电源侧大型储能项目的投标资格；海外业务通过OEM+自研产品的模式，产品通过了26项国际认证。
投资建议：我们预测协鑫集成2024-2026年的营收分别为197.72/284.87/380.27亿元，增速分别为23.8%/44.1%/33.5%，归母净利润分别为0.77/4.03/6.21亿元，增速分别为-51.4%/425.9%/54.0%。以9月20日的收盘价计算，对应PE分别为136X/26X/17X。公司轻装上阵，N型大尺寸产能优势显著，光储协同发展前景可期，因此首次覆盖给予“谨慎推荐”评级。
风险提示：政策实施不达预期、行业竞争加剧导致价格意外下降、新增产能和新技术推进不及预期、原材料价格波动超预期、资产减值风险等。
