三季度业绩压力下，江南天安并购加速，助力密码产业深度整合浪潮
三未信安（股票代码：688489）
核心观点
三季度业绩面临压力。2024年前三季度，公司实现营业收入2.55亿元，同比增长7.81%，但归属于母公司的净利润为0.14亿元，同比下降64.33%，扣除非经常性损益后的归属于母公司净利润为0.03亿元，同比下降90%。具体到第三季度，公司营业收入为0.85亿元，同比下降35.66%，归属于母公司的净利润为0亿元，扣除非经常性损益后的归属于母公司净利润为-0.05亿元，业绩下滑明显。这主要是由于宏观经济影响，公司部分项目的推进进度不及预期，项目交付、验收等环节出现不同程度的延误，导致公司当期营业收入下降。
并购江南天安，持续扩大密码上游市场份额。公司计划以2.62亿元资金收购江南天安约81.82%的股权。交易完成后，江南天安将成为公司的控股子公司。本次收购的估值约为3.2亿元，江南天安2023年收入为1.55亿元，归母净利润为0.20亿元，对应2023年收购市盈率为16倍，估值相对较低。江南天安自愿做出业绩承诺，2024-2026年净利润将逐年增长，累计净利润不低于2023年净利润的315%。此次并购不仅扩大了三未的市场份额，也为公司未来业绩的增长奠定了基础。
继去年收购江南科友之后，公司持续整合密码产业链。江南科友专注于密码产业的下游应用，尤其是银行业的密码应用，对公司密码产业的纵向延伸具有重要意义。本次并购江南天安，则更注重横向市场份额的集中。江南天安的产品结构与三未相似，但行业侧重点不同，根据其官网介绍，在公有云市场占据优势。三未通过并购天安，进一步丰富了在下游领域的应用，尤其是在云密码市场持续发力，与华为云深度合作。另一方面，在密码卡和密码机领域，三未的芯片进一步拓展了应用场景，帮助天安降低成本。密码行业相对分散，各厂商规模较小。公司持续整合上下游产业链，将逐步提升行业定价能力。
量子领域积极布局，推出新一代抗量子密码系列产品。随着量子计算对传统加密领域的威胁日益加剧，量子密码应用需要加快推动。公司近期推出了包括抗量子密码芯片、抗量子密码板卡、抗量子UKEY、抗量子密码机、抗量子网关等一系列产品，支持全系抗量子密码算法。公司在金融、运营商、电力等领域积极开展抗量子密码技术应用，积极布局未来新增长点。
风险提示：宏观经济影响IT支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。投资建议：维持“优于大市”评级。鉴于宏观经济影响，下调盈利预测，预计2024-2026年归属于母公司的净利润将由1.04/1.42/1.83亿元下调至0.80/1.14/1.53亿元，对应市盈率为52/36/27倍。随着公司持续整合密码产业链，预计明年行业恢复和并表将逐步推动业绩增长，维持“优于大市”评级。
