白银巨头版图扩张再启，龙头企业重启强劲增长势头
盛达资源(000603)
投资亮点
公司近两年业绩有所下滑，但2024年有望迎来增长新起点。受矿石品位降低、金属价格下跌及金山技改等因素影响，公司业绩连续两年出现下滑。然而，自2024年起，公司经营状况持续好转，金山技改项目稳步推进，有望在9月底完成。随着银都矿业北部矿区采矿权证的取得、东晟矿业、菜园子铜金矿、德运矿业等项目的陆续建成投产，公司白银产量有望在2023年的基础上实现翻倍增长，预计2024年将成为公司重振增长的一年。
股权激励计划助力未来增长。根据公司8月10日发布的《2024年员工持股计划（草案）》，公司计划向不超过200名员工实施持股计划激励，购买价格为5.82元/股。2024年，公司层面的股权解锁考核目标为营收/归母净利润同比增速不低于20%/15%，2025年的考核目标为营收/归母净利润较2023年增速不低于44%/32.25%。
资源储量丰富，未来产量增长潜力巨大。根据公司2023年年报，公司7家矿业子公司共有银、金、铅、锌储量分别为7231吨/27吨/36万吨/93万吨。其中，银都矿业、金山矿业、光大矿业、金都矿业、东晟矿业、德运矿业的白银储量分别为1377/3144/429/695/590/996吨。在产量方面，2023年银都矿业、金山矿业、光大矿业、金都矿业分别产银57/37/21/30吨。我们预计公司2024-2026年白银年产量将达到171/236/286吨，权益银产量将达到130/169/193吨。2027年德运矿业建成后，公司银产量有望突破350吨，权益银产量有望达到229吨。
美联储开启降息周期，金银比有望修复。在供需方面，我们预计2024-2026年，白银总供给将保持2%的增长。需求方面，光伏用银将带动工业需求稳步增长，银饰需求可能受高银价压制，实物投资需求维持2%增速。预计总需求2024-2026年增幅为2%/4%/3%，白银供应缺口将逐渐扩大。宏观方面，美联储正式开启降息周期，9月18日降息50个基点，预计2024/2025年还将降息50/100个基点，贵金属投资价值凸显。此外，美国经济数据虽然走弱，但尚未证实衰退，此次降息为预防式降息，白银价格前期受经济衰退预期影响大幅调整，带动金银比回升至83左右的高位，预计四季度市场将逐步修复对美国经济衰退的预期，银价存在反弹需求。长期来看，作为贵金属，白银在地缘冲突中的投资避险需求将增加，光伏需求作为全球能源转型的重要抓手之一，将保持较高增速，白银价格中枢有望持续上移。
投资建议：我们预计公司2024-2026年实现营收29.63/37.38/43.89亿元，实现归母净利润3.51/6.19/7.96亿元，EPS为0.51/0.90/1.15元，对应PE为19.82/11.23/8.74。
风险提示：项目投产不及预期风险；金属价格波动风险；地缘政治风险等。
