国货美妆巨头强势崛起：从1至N，开启全新增长赛道
美妆领军企业珀莱雅（603605）
投资焦点
作为中国美妆行业的领军者，珀莱雅自2003年成立以来，以其“珀莱雅”“彩棠”“Off&Relax”“悦芙媞”等多个自有品牌，致力于满足大众需求，构建了多元化的品牌矩阵。2023年，珀莱雅主品牌贡献了超过80%的营收，线上销售成为其主要渠道，其中天猫和抖音等平台成为销售主力，抖音平台的占比逐年增长。2023年，公司实现营收89亿元，归母净利12亿元，成为国内化妆品公司的销售冠军，并在2024年618大促销中跃居线上国货和海外品牌销售榜首，引领行业发展。
从无到有，独特的品牌积累构成坚实壁垒。过去十年，我国化妆品行业经历了品牌溢价的红利期，主要分为两个阶段：一是线上化塑造品牌形象，二是成分打造大单品。珀莱雅准确抓住了这两次行业红利，实现了从0到1的品牌价值转化，其独特的品牌认知在行业历史机遇中不可复制：①渠道红利下强势崛起：2014-2020年间，化妆品行业的线上化率从16%提升至38%。珀莱雅作为传统国货品牌中最早拥抱电商和社媒的企业之一，通过扁平的组织架构、多元化的激励机制和年轻化的团队，实现了线上渠道收入的快速增长，从16%提升至70%，成功抓住了化妆品行业线上化率提升的红利；②原料红利下持续突破：目前，成分是国内美妆品牌塑造品牌形象的关键，珀莱雅从早期的爆品泡泡面膜战略成功转型为以大单品策略为主，不断更新迭代核心成分，功效对标一线国际品牌，通过一系列成功的大单品系列，加深消费者对品牌的认知。
从一到多，美妆龙头步入黄金发展期。2023年，珀莱雅已成为国内化妆品品牌中营收规模最大的企业，2024年有望成为首个营收突破百亿的国产化妆品企业。在2024年618大促销中，珀莱雅超越了欧莱雅等国际大牌，登顶美妆排行榜首位。我们认为，珀莱雅在品牌力、产品力和运营能力方面均处于领先地位，成为国内美妆行业的佼佼者。在大单品战略和品类扩张的推动下，珀莱雅的品牌影响力将持续提升，客单价有望持续增长，品牌成长性有望保持强劲。根据对美日韩和中国市场的分析，我们预测珀莱雅的中期品牌营收有望达到130-168亿元，较2023年的72亿元仍有翻倍的空间；同时，公司多品牌矩阵的打造有望带来业绩的新增长点。旗下子品牌如彩棠、悦芙媞、洗护品牌OR&惊时等，覆盖了护肤、彩妆、洗护等多个领域，均定位在增长潜力巨大的细分赛道，未来有望接棒增长。展望未来，珀莱雅的全球化布局，尤其是在东南亚地区的扩张，有望进一步拓宽公司的成长空间。
盈利预测与投资建议：珀莱雅作为国内美妆行业的龙头，凭借对行业红利的精准把握和品牌建设的成功，实现了从0到1的品牌积累。目前，珀莱雅正处于从1到N的快速发展阶段，长期发展前景依然广阔。我们维持对珀莱雅2024-2026年归母净利润的预测，分别为15.4/19.2/23.6亿元，同比增长28.6%/25.1%/22.6%，对应PE分别为20/16/13X，维持“买入”评级。
风险提示：包括下游需求疲软、行业竞争加剧、管理层变动风险以及大单品销售不及预期等。
