磷酸铁锂行业巨头崛起，一体化战略助力成本降低，高成长潜力引爆市场！
湖南裕能（股票代码：301358）
报告摘要
我国磷酸铁锂正极材料行业的领军企业，自2018年起业绩增长迅猛。湖南裕能作为国内领先的正极材料供应商，主要生产磷酸铁锂产品。自2020年至2023年，其磷酸铁锂的出货量连续四年位居全国首位。在2018至2022年间，公司营业收入从1.6亿元跃升至427.9亿元，归母净利润也从0.1亿元增至30.1亿元。业绩的快速增长主要得益于磷酸铁锂下游新能源汽车及储能市场的强劲需求，以及公司抓住机遇，加速产能建设。
预计磷酸铁锂正极的需求将继续保持快速增长，公司行业市场份额领先。从2018年至2023年，我国磷酸铁锂正极的出货量从6.6万吨增长至163.8万吨，2023年的同比增长率达到了43.4%。我们预测，2024至2025年全球磷酸铁锂正极的需求量将分别达到221万吨和307万吨，同比增速分别为41%和39%。从竞争格局来看，湖南裕能连续三年位居全球首位，2023年的市占率达到了32%，德方纳米和湖北万润分别位列第二、三位，市占率分别为14%和10%。其他磷酸铁锂正极企业的市占率均不超过10%。
公司产品在高压实密度方面具有优势，产能利用率长期稳定在90%左右。公司生产的磷酸铁锂产品分为高能量型和储能型两大类，其中应用于新能源汽车的高能量型产品压实密度可达到2.65g/cm3，优于同类产品。2019年至2023年，公司磷酸铁锂正极的产量从1.3万吨增长至50.4万吨，年均复合增长率为149.5%，其中2023年同比增长49.6%，保持了高速增长。同期，公司的产能利用率一直保持在90%左右，显示了公司产能扩张的坚实订单基础。
公司积极布局上游一体化产业链，涉及磷酸铁、磷矿、硫酸、铁源等多个环节。2020年12月，公司收购了广西裕宁，其主要产品磷酸铁大部分用于自产。2023年11月，子公司贵州裕能矿业成功获得了贵州省福泉市打石场磷矿和黄家坡磷矿的探矿权。2024年6月，公司公告计划在贵州省福泉市建设50万吨/年铜冶炼项目，其中硫酸、蒸汽、铁资源为副产品。预计随着这些磷矿、硫酸、铁源等项目的实施，公司将有效降低自产磷酸铁的成本，从而提升磷酸铁锂正极的成本竞争力。
预计2024至2026年，公司营业收入分别为223.1亿元、272.9亿元和329.1亿元，归母净利润分别为8.1亿元、22.4亿元和30.1亿元，对应2025年的PE估值为17倍，低于同行业公司平均水平。鉴于公司行业市占率第一，且布局上游一体化有望实现降本增效，我们首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动超预期；行业竞争加剧；行业规模预测偏差的风险；信息数据更新不及时的风险。
