淡季市场波动暂缓增长，长期发展潜力依旧看好，投资信心不减
山东药玻股份有限公司（股票代码：600529）
最新动态：10月28日，山东药玻公布2024年前三季度业绩报告。报告显示，前三季度公司营收达到38.3亿元，同比增长4.1%；归母净利润和扣非归母净利润分别为7.2亿元和6.9亿元，同比增长17.3%和16.7%。经营活动产生的现金净流量为8.1亿元，同比增长11.8%。销售毛利率、销售净利率和扣非净利率分别为32.1%、18.8%和18.0%，同比提升3.9个百分点、2.1个百分点和1.9个百分点。在产品升级和成本下降的双重推动下，公司成长性持续显现。第三季度单季营收12.4亿元，同比下降1.0%，环比下降6.0%；归母净利润和扣非归母净利润分别为2.5亿元和2.3亿元，同比增长7.2%和4.3%，环比下降3.6%和4.5%。
季节性检修可能影响单季营收增速。从季度数据来看，公司2024年第一季度至第三季度单季营收增速分别为2.5%、11.2%、-1.0%，单季营收增速有所放缓。我们认为，一方面是由于子公司包头丰汇包装公司受下游奶制品行业影响导致的营收同比下降，另一方面则可能是由于第三季度下游药企检修时间较长，对中硼硅产品发货产生了一定影响。11月1日，第十批国家药品集中采购填报工作启动，本次集采共纳入62个品种263个品规，其中注射剂成为主力军，占比近60%。我们预计，随着一致性评价和集采的持续推进，公司中硼硅模制瓶产品出货有望保持较快增长，季节性波动不影响长期景气度。
中硼硅模制瓶发货占比下降可能导致单季毛利率下滑。在毛利率方面，公司2024年第一季度至第三季度单季综合毛利率分别为30.6%、34.1%、31.6%，第三季度单季毛利率环比下降2.5个百分点，同比上升0.9个百分点。我们认为，公司单季毛利率环比下降主要原因是中硼硅模制瓶发货占比下降。第三季度公司期间费用率为8.7%，同比上升0.3个百分点，环比上升0.5个百分点，其中财务费用单季环比上升0.9个百分点。第三季度公司实现销售净利率19.8%，同比上升1.5个百分点，环比上升0.5个百分点。
公司现金流回收能力保持良好，稳健成长。2024年前三季度，公司收现比为101.3%，同比上升11.2个百分点；净现比为112.9%，同比下降5.6个百分点，整体保持高位水平。截至第三季度末，公司资产负债率为22.0%，有息负债率为0%，资产负债结构持续稳健。
投资建议：在一致性评价和集采的推动下，公司中硼硅升级趋势不变，短期下游药企检修或需求前置等因素造成的季节性波动不影响公司长期成长性；公司模制瓶龙头地位稳固，下游客户基础广泛，有望充分受益产品升级和成本下降带来的盈利弹性。考虑到公司季度出货略低于预期，我们略微下调出货假设，调整后预测公司2024-2026年营收分别为56.4亿、63.3亿、70.2亿（原值58.1亿、64.8亿、71.5亿），实现归母净利9.5亿、11.5亿、13.4亿（原值10.2亿、12.1亿、13.8亿），对应当前股价PE为18倍、15倍、13倍，维持“买入”评级。
风险提示：项目投建低于预期、集采进度不及预期、原燃料价格波动超预期、竞争加剧超预期、研究报告使用信息滞后或更新不及时的风险。
