《大中客行业领航，国内回暖双翼齐飞，海外拓展再创新高》
宇通客车(600066)
核心观点：
宇通客车作为行业大中客销量领先的汽车制造商
公司位居行业大中客销量首位，产品广泛应用于公交、客运、旅游、团体、校车及专用出行等多个细分市场。随着行业起伏，宇通客车销量在2016年达到高峰，达7.1万辆，大中客销量为6.3万辆；而2022年则跌至谷底，销量降至3.0万辆，大中客销量为2.4万辆，其销量与行业周期同步波动。
大中客市场份额持续领先，销量结构优于竞争对手
截至2024年1月至8月，公司大中客市场份额从2023年的36%上升至43%。与主要竞争对手相比，金龙客车大中客市场份额从26%上升至30%，中通客车从8%上升至12%，安凯客车从3%上升至4%，宇通客车在大中客市场份额方面的领先优势进一步扩大。在“去低端化”的经营战略下，大中客产品主导销量结构，有效提升了单车的整体价值。2023年，宇通客车大中客销量占比87%，轻客销量占比13%，销量结构优于竞争对手。
国内市场周期性复苏，海外出口潜力巨大
国内客车市场整体处于复苏初期阶段，其中公交市场通过旧换新政策将推动国内公交客车实现增长；国内旅游需求持续旺盛，推动旅团客车市场增长。海外市场潜力巨大，据Marklines数据统计，中国客车出口的理论上限约为20万辆以上。同时，全球电动客车渗透率仅为3%，提升空间巨大。
渠道优势明显，技术优势提升产品附加值
公司产品销售、服务与配件体系完善，渠道数量和质量优势显著。销售方面，采用直销为主，经销为辅的模式，销售人员数量明显优于竞争对手，销售团队构成比重较高。产品服务与配件网络持续拓展，服务模式不断创新。同时，凭借在电动化、智能网联化、高端化、轻量化方面的技术优势，全面布局高端系列产品，优化产品销售结构，提升产品价值。
投资建议：
受益于中国客车行业复苏以及海外电动客车市场的增长，宇通客车客车产品销量有望迎来增长。预计2024-2026年营业总收入分别为341.3/386.6/430.2亿元，同比增长分别为26.2%/13.3%/11.3%；归属于母公司净利润分别为34.0/39.2/45.7亿元，同比增长分别为87.0%/15.5%/16.5%，对应EPS分别为1.5/1.8/2.1元，对应PE分别为15.0/13.0/11.2倍。鉴于公司作为大中客行业销量龙头及海外销量的快速增长，建议给予一定估值溢价，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：
国内公交车更新换旧政策效果不及预期。国内公交车市场进入存量替换周期，政策淘汰对更新替换效果至关重要。
原材料价格波动较大。若原材料价格大幅波动，将影响公司盈利能力。
国际政治关系紧张导致出口销量不及预期。尽管海外客车市场需求旺盛，客车电动化进程步入快速增长阶段，但海外关系紧张可能对出口形成扰动。
