“煤电一体化项目：稳定现金流凸显，成市场投资新宠！”
陕西能源(001286)
作为陕西省在“煤电一体化”领域的领军企业，陕西能源近年来业绩表现持续向上
该上市公司隶属于陕投集团，专注于电力、煤炭、热力及其他相关业务，2023年这三项业务的营业收入占比分别为75.93%、21.00%和3.07%。截至2024年7月，公司已获得煤电装机1725万千瓦的核准，其中在役装机达到1123万千瓦；而截至2024年5月，煤炭产能已核定至3000万吨/年，已投产2400万吨/年，在建600万吨/年。
公司旗下的电厂主要以“坑口”电厂为主，实现了煤电一体化运营，有效降低了煤、电周期的波动。清水川能源、赵石畔煤电、麟北发电和吉木萨尔电厂等均为坑口电厂，整体煤电一体化/坑口电站容量占比高达69.64%。此外，公司旗下电厂的长协煤比例达到100%，2023年煤炭自用比例达到74.74%，显示出明显的增长趋势。23年度电燃料成本为0.126元/KWh，具有显著的成本优势。
未来展望：（1）赵石畔煤电的200万千瓦装机年耗煤量约为396万吨，占在建煤炭产能的66%；（2）清水川能源的460万千瓦火电装机年耗煤量约为1234万吨，超过了冯家塔煤矿的煤炭产能；（3）麟北煤业的70万千瓦火电装机年耗煤量约为169万吨，占存量煤炭产能的21%。
紧跟电力改革步伐，公司的收入水平和稳定性有望进一步上升
一方面，随着容量电价政策的实施，2024年上半年陕西省煤电容量电费月度均价为0.023元/KWh，未来固定成本补偿比例有望增加；另一方面，公司下属火电机组在深度调峰技术方面具有明显优势，能够参与深度调峰，随着电力政策的推进和辅助服务市场的完善，公司旗下火电机组有望优先受益。
“高资产匹配度煤电一体化公司”的估值——DCF模型
得益于“煤电一体化”的布局，公司的资产投入后经营性现金流显著提升，且近几年相对稳定。根据毛利占比计算，公司火电度电的盈利能力接近6分。未来三年，随着在建资产的陆续投产，预计公司2024-2026年分别实现营业收入221.31、238.71、261.58亿元，同比增长13.77%、7.86%、9.58%；实现净利润48.58、52.64、58.02亿元，归母净利润分别为30.07、32.87和36.07亿元，同比增长17.68%、9.28%和9.75%。
我们采用【DCF模型】对陕西能源进行估值，主要假设包括：①长期火电度电净利润为0.058元/KWh；②长期资本支出主要用于储备火电和煤炭资产；③2030年后长期增长率为0，折现率为11%。基于这些假设，我们测算出公司目标市值为526.31亿元，对应目标股价14.04元/股，对应2024年PE为17.50倍，对应上涨空间为40.91%（截至2024年10月15日）。
风险提示：宏观经济下行风险、煤炭价格波动、电力价格波动、装机规模扩张不及预期、公司未来发展战略调整、产能数据统计误差、测算假设存在误差等
