微生物蛋白市场新机遇：原料药主业逆境转航，开启蓝海征途
富祥药业（300497）
投资亮点
替代蛋白市场潜力巨大，微生物蛋白优势明显：预计到2050年，全球人口将增至约100亿，食品蛋白质需求将增加2.65亿吨，缺口高达40%。以我国14亿人口每日每人消耗100克蛋白质计算，我国每年蛋白质需求量超过5000万吨。据我们估算，国内替代蛋白市场将以17.25%的年复合增长率，从2024年的118亿元增长到2023年的508亿元。微生物蛋白相较于其他蛋白质具有以下显著优势：1）生产效率高，微生物蛋白合成效率是传统养殖效率的上千倍，成本比牛肉低60%；2）健康环保，生产过程不使用抗生素，低脂低糖，高蛋白，高膳食纤维，零胆固醇；3）降低碳排放，生产1公斤微生物蛋白的碳排放量仅为肉类10%。
国际国内资源双管齐下，微生物蛋白专利和产能布局全国领先：公司已完全拥有全球第三株、中国第一株“富祥短柄镰刀菌”，并申请了发明专利“短柄镰刀菌在生产菌丝体蛋白中的应用”，已于2024年10月获得批准。公司是国内首家实现丝状真菌蛋白吨级产业化的企业，截至2024年上半年，已有产能1200吨/年，在手订单1200吨。预计到2024年底，公司将建成年产2万吨微生物蛋白产能，产值可达4亿元以上。公司正在建设年产20万吨微生物蛋白及资源综合利用项目，预计2027年后建成。
原料药业务边际效益改善，原材料价格见顶回落：2023年，他唑巴坦、舒巴坦等主要原料6-APA的价格较2021年上涨60%，达到约350元/千克。随着印度6-APA产能的释放，原材料价格有望触顶回落。同时，公司积极推进技术改造和工艺替代，降本增效措施成效显著，并向下游延伸，不断开发新产品，有望为传统原料药板块带来新的增长点。2024年上半年，原料药业务毛利率同比增长10.6个百分点，我们预计至2026年，毛利率仍有10个百分点以上的提升空间。
电解液添加剂产能扩大，新品推出及降本增效将扭亏为盈：2023年，全球锂离子电池电解液出货量同比增长25.8%，锂电池电解液行业持续扩容。公司通过VC产品于2024年5月开始新设备调试，产能逐步提升，预计2025年可达20000吨产能，FEC产品预计2025年可达5000吨产能。公司已决定投资建设年产2万吨硫酰氟和1万吨双氟磺酰亚胺锂项目，完成后将丰富公司新能源产品线，提升市场份额，增加业绩贡献。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年收入分别为15.1/20.0/25.2亿元，同比增速分别为-6.3%/32.9%/25.6%；归母净利润分别为-0.2/1.5/2.5亿元，同比增速分别为89.1%/766.0%/68.5%，2025-2026年PE估值分别为37/22倍。鉴于公司1）微生物蛋白产能建设全国领先，放量在即；2）电解液添加剂产品线丰富，盈利能力有望提升；3）原料药业务边际效益改善，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：产品销售不及预期风险；上游原材料价格波动风险；监管政策变化风险。
