三季度营收稳健攀升14%，高投入策略引发利润阶段性缩水
贝泰妮(300957)
核心观点
在第三季度的高额投资下，公司利润出现亏损。在前三季度，贝泰妮公司实现营业收入40.18亿元，同比增长17.09%，但归母净利润仅为4.15亿元，同比下降28.39%。第三季度公司营业收入12.13亿元，同比增长14.04%，但归母净利润为-0.69亿元，这是公司上市以来的首次单季度亏损。公司收入保持稳定增长，但为了进一步扩大品牌影响力，在抖音等低利润率渠道加大投放，导致短期内利润受到压力。从目前双11的表现来看，公司主品牌薇诺娜在天猫平台排名稳定在前10位，在抖音平台的10.18-10.20日排名第四，前期的高投放为四季度的大促销带来了一定的正面影响。
从品牌角度来看，悦江投资旗下的“姬芮”和“泊美”在前三季度实现营业收入3.81亿元；扣除悦江投资后，公司前三季度营业收入为36.37亿元，同比增长5.98%。第三季度悦江投资实现营业收入1.17亿元，扣除悦江投资后，公司实现营业收入10.96亿元，同比增长3.1%。由于高额的抖音推广费用投放以及一次性员工持股费用计提，导致费用率大幅上升。2024年第三季度实现毛利率/净利率为76.35%/-5.86%，分别同比下降2.4/-17.6个百分点。毛利率下降主要是由于合并了低毛利的悦江投资，若扣除悦江投资，第三季度毛利率为78.24%，同比略有下降。第三季度销售/管理/研发费用率分别同比增长12.7/+4.9/+0.2个百分点，销售费用率的大幅上升主要是公司为了提高品牌知名度，同时为双11预热，主动加大了抖音渠道的宣传投入，并增加了品牌代言、联名活动等投放。管理费用率上升主要是由于一次性计提约5000万元的员工持股计划费用。公司的运营能力和现金流基本保持稳定。前三季度公司存货周转天数为232天，同比减少42天；应收账款周转天数为45天，同比增加11天，主要原因是公司主动赊销客户为双11大促销积极备货。2024年第三季度公司经营性现金流净额为-1.35亿元，去年同期为-1.61亿元，主要是受到双11大促销备货的影响。
风险提示：宏观经济不及预期，销量增长不及预期，行业竞争加剧。
投资建议：第三季度公司主品牌薇诺娜表现稳定，并表后的悦江投资整体收入保持平稳增长。然而，公司为了提升品牌知名度，在低利润率的抖音渠道加大了投放，导致利润端出现阶段性压力。展望未来，目前公司双11的营销投放效果良好，预计高费用投放不会延续至第四季度，同时预计修白瓶等产品将在全渠道推广，有望带动第四季度利润端环比改善。考虑到传统渠道受到内部调整和外部监管因素的影响较大，同时公司为适应消费环境，加大了促销和投放力度，我们下调了公司2024-2026年归母净利润至6.49/8.26/9.42亿元（原预测值为9.42/10.48/11.33亿元），对应市盈率分别为35/27/24倍，维持“优于大市”评级。
