铜金价格双涨，精益管理助力业绩飞跃！
紫金矿业（601899）
报告摘要
铜、金产量持续增长。铜：2024年第一季度至第三季度，公司矿产铜产量达到78.9万吨，同比增长4.7%；塞尔维亚紫金矿业/塞尔维亚紫金铜业矿产铜产量分别达到13.1/9.1万吨，同比增长26%/31%，实现超产；卡莫阿铜矿（权益）/科卢韦齐铜矿矿产铜产量分别达到13.5/6.7万吨，同比增长分别为-0.2%/-29%，产量下滑主要由于刚果（金）电力供应不稳定，未来公司将通过建设水电站、光伏电站等措施实现电力供应稳定。金：2024年第一季度至第三季度，公司矿产金产量达到54.3吨，同比增长8.3%；哥伦比亚武里蒂卡/圭亚那奥罗拉/澳大利亚诺顿金田/陇南紫金矿产金产量分别达到7.5/3.0/6.0/5.4吨，同比增长分别为+24%/+40%/+29%/+20%，贡献主要矿产金增量。
收购加纳Akyem金矿，黄金项目再下一城。2024年10月9日，公司子公司金源国际拟出资10亿美元，收购纽蒙特旗下加纳Akyem金矿项目100%权益。Akyem金矿是加纳最大的金矿之一，自2013年10月开始商业化生产，矿山及选厂运行稳定，设备状态良好，采用常规炭浸工艺，选厂设计处理能力850万吨/年，2023年实现净利润1.28亿美元。2011年至2023年黄金产量分别为11.9吨、13.1吨和9.2吨。
生产成本控制效果显著。公司产品的销售成本主要包括采矿、选矿、冶炼、矿产品精矿采购、矿石运输成本、原材料消耗、动力、薪金及固定资产折旧等。2024年第一季度至第三季度，公司成本控制效果显著，金精矿/铜精矿/电解铜/矿山产锌生产成本同比分别下降0.5%/-4.2%/-13.1%/-5.3%，主要得益于公司原材料采购端规模效应明显，以及精益管理。
费用端稳步下降。2024年第一季度至第三季度，公司销售/管理/财务费用率为3.44%，同比下降0.17个百分点；其中第三季度销售/管理/财务费用率为3.50%，同比下降0.32个百分点。公司费用端有所下降，主要由于人工成本下降等因素，体现公司精益管理不断取得成效。
杠杆率下降同时ROE提升。2024年第三季度末，公司资产负债率为55.4%，同比下降3.64个百分点，环比下降1.27个百分点，自2023年第四季度以来持续下降；公司长期/短期借款分别为698/239亿元，同比下降14/-23亿元；2024年第三季度公司经营性现金流量净额为157亿元，同比增长61.5%，环比增长27.6%；2024年第三季度末公司ROE为18.2%，同比增长2.50个百分点，公司在杠杆率下降同时ROE提升，经营呈现高质量发展态势。
投资建议：我们深度分析公司2024年前三季度报告，公司矿山产铜、金产量实现持续增长，自主勘探优势显著，收购加纳Akyem金矿增厚黄金资源量，同时生产成本、费用端控制较好，财务杠杆率下降同时ROE提升，公司高质量成长利于长远发展。我们维持公司2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为314/360/410亿元，维持“买入”评级。
风险提示：下游需求不及预期；供给超预期释放；美联储紧缩超预期。
