“外贸油运需求低迷拖累Q3业绩，坚信刚性供应助力运价反弹前景可期”
招商轮船(601872)
核心观点
招商轮船最新发布的2024年三季报显示，其业绩表现不及预期。前三季度公司营收达192.96亿元，同比增长1.44%，其中第三季度营收为60.61亿元，同比增长0.48%。尽管如此，归母净利润为33.69亿元，同比下降10.35%，第三季度归母净利润为8.72亿元，同比下降11.67%。
在外贸油运市场方面，6月至8月间的景气度相对较低，而干散货和集运业务有所回升。具体来看，油运板块成为主要负担，第三季度净利润仅3.9亿元，同比大幅下滑28%。这一下滑主要归因于油运价格的下跌，克拉克森运价数据显示，2024年6月至8月VLCC的平均运价为30317美元/天，环比第二季度业绩期3月至5月下降38%。这一下滑与OPEC+的自愿减产以及中国进口需求的疲软有关。同时，招商轮船进行的坞修活动导致营运天数减少，也对板块业绩产生了负面影响。相比之下，干散货业务表现强劲，第三季度BDI指数均值达到1871点，同比增长57%，带动轮船散运业务净利润3.7亿元，同比增长75%。集运业务在第三季度也保持了高景气度，净利润达到2.3亿元，同比增长33%。美元汇率的波动对公司的收支两端均产生了影响，政府补助的减少也对净利润产生了影响。由于第三季度美元汇率下降0.8%，人民币收入受到一定影响，导致汇兑损失增加。此外，由于船舶融资主要以美元为基础，公司的财务费用有所上升，第三季度财务费用为3.65亿元，同比增长29%。政府补助同比减少0.96亿，也对净利润产生了影响。
展望第四季度，原油需求依然偏弱，需要关注美国大选后全球原油产量的变化；干散货业务则需关注中国财政政策对散货需求的潜在影响。截至10月末，VLCC的运价仍处于较低水平，仅略高于船东的盈亏平衡点，整体反弹力度和时间进程均不及预期。然而，考虑到2024-2025年行业供给侧增长有限，以及美国大选后中东对油价态度可能发生的转变，我们依然看好第四季度旺季及2025年油运行业的业绩弹性。干散货业务方面，若中国财政政策转向，可能拉动铁矿、煤炭等主要散货品种的需求，建议密切关注。
风险提示：全球经济可能超预期下滑、安全事故、油轮供给可能超预期增加。
投资建议：
招商轮船的行业供给侧约束尚未改变，预计VLCC在2024-2026年的累计交付量约为3%，干散货船龄老旧限制了运力效率，期待公司油散双核共振。根据年初至今的运价情况，将2024-2026年的盈利预测从68.40/73.82/79.30亿元下调至49.4/61.5/65.8亿元，对应PE估值为13.6/11.0/10.2倍，维持“优于大市”评级。
