徐工机械三季报解析：盈利能力猛增，经营质量稳步攀升！
徐工集团股份有限公司（000425）
概述：
公司业绩表现卓越，盈利能力持续增强。在2024年第一季度至第三季度期间，公司实现营业收入687.26亿元，同比下降4.11%，而在第三季度营收为190.94亿元，同比下降6.37%。同期，公司实现归属于母公司的净利润53.09亿元，同比增长9.71%，归母净利率达到7.72%，同比提高0.97个百分点。第三季度，公司实现归母净利润16.03亿元，同比增长28.28%，归母净利率为8.4%，同比增加2.27个百分点，环比上升0.13个百分点。毛利率在2024年第一季度至第三季度为23.63%，同比提高0.72个百分点，较上半年增长0.74个百分点，其中国内毛利率22.77%，较上半年提升1.08个百分点，海外毛利率24.61%，较上半年提升0.2个百分点。第三季度整体毛利率25.54%，环比上升2.66个百分点。毛利率的提升主要得益于挖机、矿机、高空作业机械等高增长板块的毛利率提升，高质量大客户的增加，海外市场的进一步扩大（较上半年提升3个百分点），以及采购成本的降低。
在行业方面，土方机械内销市场持续回暖，新兴市场海外拓展势头强劲。（1）在国内市场：2024年前三季度，土方机械市场恢复态势良好，挖掘机内销9月同比增速为2.5%，1-9月累计同比增速为8.6%。这一增长主要得益于2023年低基数、大规模设备更新、农村和园林建设、以及“机器替人”等趋势的推动。然而，以工程起重机、塔机等地产基建相关产品在内销销量上仍表现疲软，1-9月累计销售增速分别为-22%和-60%，反映出房地产需求的持续压力。展望未来，在下半年货币和财政政策的双重支持下，预计工程机械终端资金状况将有所改善，内需市场有望持续回暖。（2）在海外市场：1-9月挖掘机出口累计同比增速为-9%，主要由于海外市场需求整体下滑。据AEM和中国挖机协会预测，2024年（不含中国）海外挖机需求量将同比下降19.4%。尽管海外市场整体下滑，但以南美、非洲和印度为代表的新兴国家在基建、采矿、住房建造等方面的需求依然旺盛，中国企业拓展空间依然广阔。
费用控制效率持续提高，现金流稳健：2024年第三季度，公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为7.43%、3.76%、4.31%、1.05%，同比分别下降0.20%、0.25%、0.15%、1.83个百分点。财务费用的大幅下降主要得益于汇兑损失的减少。2024年第一季度至第三季度，公司经营活动产生的现金流量净额达到20.44亿元，较去年同期增加4亿元，经营活动产生的现金流量净额占净利润的比例较去年同期增加0.04个百分点。同期，应收账款和长期应收账款分别为469亿元和47亿元，较上半年分别下降28.5亿元和基本持平，较去年同期分别下降1.7亿元和1.4亿元。
盈利预测与投资建议：挖掘机内销市场的边际改善、大型基建、农田建设、设备更新以及房地产市场的“止跌回稳”有望共同推动内需增长。尽管海外需求下降，但中国企业在海外市场的占有率提升空间依然巨大。在公司海外拓展顺利，“一稳一降三调整”战略布局下，盈利能力持续增强。我们预计公司2024-2026年归属于母公司的净利润分别为64.0亿元、79.1亿元和94.8亿元，对应市盈率分别为15倍、12倍和10倍，维持“推荐”评级。
风险提示：国内宏观经济不及预期风险、政策推进不及预期风险、行业竞争加剧风险、出口贸易争端风险。
