云南三季度产能释放叠加电价下降，项目加速推进，盈利能力显著提升！
神火股份(000933)
报告摘要
事件：在2024年的前三季度，公司实现了营业收入283.14亿元，较去年同期下降了1.10%；归属于母公司的净利润为35.38亿元，同比下降13.75%。在2024年第三季度，公司的营业收入达到了100.93亿元，环比上升了0.96%，同比增长了6.02%；归属于母公司的净利润为12.54亿元，同比下降了8.00%，但环比增长了5.09%。
云南电解铝在第三季度实现满产，加之电价下降，盈利能力得到提升。自2024年3月16日起，云南取消了部分负荷管控，云南神火迅速恢复了生产，至5月中旬已全面恢复，产量较前两个季度有显著提升。此外，由于三季度云南处于丰水期，电力成本全年最低，电价环比大幅下降。尽管三季度电解铝价格环比下跌5%，氧化铝价格环比上涨8%，公司的盈利仍实现了环比增长。
新疆神火铝电产业补链强链项目稳步推进，电解铝产能有望增加。（1）风电项目：公司全资子公司新疆神火与中国电力合作建设的80万KW风电项目已向新疆自治区发改委提交了申报方案，并已通过评审，目前正等待新能源建设指标的下发，预计将在明年年底投产。（2）配套机组项目：2*660MW煤电一体化机组的可研报告评审结果已公布。（3）煤炭项目：五彩湾五号矿的开发建设正在加速进行，目前正推动合资公司新疆神兴办理五号矿的探矿权及探转采等相关手续。（4）新疆准东地区对电解铝产能的转入有所放宽，支持疆内外合规的电解铝产能通过搬迁、兼并重组等方式进行产能置换，公司的电解铝产能有望进一步增加。
神火新材二期6万吨电池箔项目正式投产。2024年8月底，神火新材二期的6万吨新能源动力电池材料项目已全部投产。公司目前铝箔产能达到14万吨，包括新投产的6万吨，以及上海铝箔的2.5万吨（食品医药包装箔）和神火新材一期的5.5万吨（其中三分之一为食品医药包装箔，三分之二为电池铝箔）。此外，公司在云南还有11万吨的电池箔项目规划，一期坯料项目已启动建设，二期电池箔项目将根据市场情况进行建设。
公司实施中期分红，强化股东回报。公司继续坚持现金分红，计划进行中期分红，每10股将派送3.00元现金股息（含税），总计分配现金6.75亿元，分红比例为19.1%。
供需格局发生重塑，资源属性得到重新评估，长期高景气度将持续。在供给端，随着铝土矿进口依赖度和集中度的提升，以及运输能力的限制，铝土矿不再是绝对过剩资源，其资源价值正在经历重新评估；电解铝国内产能接近极限，海外增量有限且成本高昂，电解铝环节的“类资源”属性日益凸显。在需求端，在国内逆周期调节政策持续发力下，传统需求的拖累将减缓。新能源需求（如新能源汽车、光伏等）将推动电解铝需求的持续增长，全局影响日益显著，需求增速预计在2-3%。我们维持电解铝产业链景气度可能呈现螺旋式上升的判断，随着供需两端的深刻变化，铝全产业链正在经历资源属性重新评估下的价格重塑。
盈利预测及投资建议：我们假设2024/2025/2026年的铝价为2.0/2.2/2.3万元/吨，预计公司2024/2025/2026年的净利润分别为48/69/80亿元，对应PE分别为8.8/6.1/5.3倍，维持公司“买入”评级。
风险提示：商品价格波动、项目建设不及预期、行业规模测算偏差风险、研究报告使用的公开资料可能存在更新不及时的风险。
