土方机械巨头华丽逆袭：双重增长曲线助推王者归来，独家深度解析！
山推工程机械股份有限公司（股票代码：000680）
国内工程机械领域的领军企业，凭借双曲线增长动力实现飞跃，首次进行评级，授予“买入”建议
山推工程机械股份有限公司专注于工程机械领域，主要业务包括推土机、挖掘机等土方机械及其相关配件。截至2023年，公司全球推土机市场份额约为10%，挖掘机市场份额不足1%，市场发展前景广阔。公司依托山东重工集团强大的技术支持，积极拓展海外市场。在2024年上半年，公司营业收入和归属于母公司的净利润分别达到65.2亿元和4.1亿元，同比增长34%和38%。公司的大型推土机和挖掘机业务正处于快速增长的阶段，我们预测2024至2026年公司归属于母公司的净利润将分别达到9.5亿元、12.4亿元和15.0亿元，对应的市盈率分别为16.5倍、12.6倍和10.4倍，因此首次给予“买入”评级。
推土机业务：大马力推土机出口迅猛，主机厂业绩提升显著
在全球金属矿产投资持续增长的背景下，大马力推土机的需求激增。2023年，我国大马力推土机（功率大于235.36千瓦）出口量达到954台，同比增长73%。山推工程机械在国内和全球推土机市场中的份额分别为65%和19%，特别是在大马力推土机领域具有竞争优势，受益于出口增长。2023年，公司大马力推土机的毛利率达到46.9%，远高于中小马力推土机，随着公司在大马力推土机市场份额的提升，推土机板块将迎来业绩的双重增长。
挖掘机业务：挖掘机市场潜力巨大，第二增长曲线助力山推再攀高峰
公司通过减持小松股份，解除竞业限制，重新启动挖掘机业务，并与山重建机进行商业贸易合作。通过市场化采购山重建机的挖掘机进行海外销售，挖掘机业务实现了快速增长。截至2022年，山重建机挖掘机在全球市场的份额仅为1%，相对于公司整体规模，挖掘机市场潜力巨大，增长空间广阔。
持续优化资源配置，激发企业发展活力
公司通过多次调整股权结构，整合优质资源，优化业务结构和提升管理效率。从产品角度来看，挖掘机和大型推土机是高毛利率产品，随着公司产品结构的优化，盈利能力有望得到提升。从横向比较来看，公司的毛利率在行业内相对较低，具有较大的提升空间。公司持续优化管理，结合产品结构优化，有望实现盈利能力的持续增长。
风险提示：行业周期性波动、海外市场拓展不及预期、大马力产品销售不及预期、国际贸易摩擦及汇率波动、行业竞争加剧。
