铁锂市场风云再起：高端产品迭新，供需反转引盈利新拐点！
湖南裕能(301358)
投资概览
锂电行业龙头，产能充足，市场供应紧张。裕能公司作为铁锂领域的龙头，24-25年出货量持续增长。根据排产计划，受益于海外储能需求以及国内汽车消费刺激政策，裕能公司24Q3实现满产满销。9月份起，需求进一步增加，我们预计出货量将达到7万吨，10月单日订单量超过3000吨。目前产能为2300吨左右，供不应求。预计24Q3出货量将达到18-19万吨，全年出货量超过70万吨，同比增长40%。对于25年，我们预计出货量将达到100万吨，同比增长40%以上。
铁锂加工费上涨临界点到来，预计Q4碳酸锂价格触底，盈利能力回升。24H2期间，铁锂加工费基本保持稳定，低端产品略有下降。目前，二线企业已出现现金成本亏损。然而，作为行业龙头，裕能公司满产运营，铁锂加工费上涨的临界点已经到来。预计裕能公司Q2单吨盈利约为0.15万元/吨，但由于碳酸锂价格下跌导致库存减值，预计Q3单位盈利将有所下滑。但预计Q4碳酸锂价格影响减弱，且随着高端产品占比的提升，单吨盈利预计将明显回升。考虑到明年磷矿投产，一体化比例提升，公司净利润有望进一步提升至0.2万元/吨以上。
铁锂高压实密度成为趋势，新产品迭代强化行业龙头地位。随着铁锂电池技术的不断迭代，能量密度、快充性能、循环寿命等方面逐步提升。压实密度达到2.6-2.65的产品在24年开始在行业中得到放量。裕能公司的二烧技术在同行中具有领先优势，Y9C和Y13产品的性能优于同行。预计24年9月起，高端产品占比将达到30%，25年有望提升至40-60%。高端产品的加工费比低端产品高0.2-0.3万元/吨，盈利水平更优。产品结构的优化有助于公司单位盈利的提升。
管理效率领先行业，一体化比例提升巩固成本优势。裕能公司24H1的单吨净利润领先同行0.3万元/吨以上，主要得益于公司高效的管理、较强的碳酸锂库存管控能力以及规模化优势。在及时转固+7年折旧政策下，单吨制造成本+费用约为1万元，低于同行0.2-0.4万元/吨。此外，公司坚定推进一体化战略，24年4月获得黄家坡采矿许可证，产能达120万吨/年。打石场正在推进探转采，远期产能目标为500万吨。预计25年5月起，黄家坡将开始贡献产量，25年底月产量预计达到10-15万吨。我们测算，若自供比例达到20%，则将增厚正极单吨利润600元/吨，25年将逐步体现这一优势。
投资建议：考虑到Q3碳酸锂减值的影响，我们下调了公司2024年的归母净利润预期，上调了2025-2026年的预期至9.5/22.0/35.1亿元（原预期为9.5/18.2/28.1亿元），同比增长-40%/+131%/+59%，对应PE为26/11/7倍。考虑到公司作为铁锂正极龙头，成本优势显著，我们给予25年18x的估值，目标价为52元，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动可能超出市场预期，电动车销量可能不及市场预期。
