东鹏饮料乘百亿东风再发力，平台化转型初露锋芒，市场新格局即将开启
东鹏饮料（605499）
报告摘要
在能量饮料领域，产品粘性与市场活力并存，随着健康意识和工作效率需求的增长，消费群体和场景持续扩展。我国软饮料行业自2013年以来进入稳定增长期，2013-2023年销量复合年增长率（CAGR）为3.2%。在这一过程中，能量饮料和运动饮料成为销量增长最快的两个细分市场，2013-2023年CAGR分别为14.0%和7.5%。对比海外市场，美国和日本等国的软饮料行业已进入存量竞争阶段，但能量饮料在两国市场的销量依然保持增长，2013-2023年CAGR分别为5.5%和4.8%。社会节奏的加快推动了健康功能性需求和效率提升，我国能量饮料的消费群体和场景也在此背景下有望迅速扩大。2023年，我国能量饮料市场规模达到575亿元，预计未来市场规模有望扩大至千亿级别。
在行业龙头内部困境难以破解的情况下，东鹏饮料凭借强大的势能脱颖而出。我国能量饮料行业呈现出“一超多强”的竞争格局，“一超”红牛品牌因商标纠纷影响，为第二梯队企业提供了发展机遇。2023年，红牛品牌市占率为31.0%，较2016年下降29.0个百分点。以东鹏饮料为代表的后来者，2023年市占率提升至24.7%，较2016年增长16.1个百分点。东鹏饮料之所以能够成为增长最快的能量饮料品牌，得益于其前瞻性的战略布局、高效的执行力以及完善的渠道体系。公司已建立起完善的邮差商体系，并前瞻性地布局数字化体系以赋能渠道管理，实现全国化扩张。在产品方面，公司以高性价比、精妙的包装设计打造出差异化的大单品，并通过持续投入全国化供应链布局，不断提升规模效应。在品牌方面，东鹏饮料作为能量饮料行业中少数重视品牌建设的企业，掌握了有效的营销方法，成为具有较高知名度的民族品牌。2023年，公司东鹏特饮收入突破百亿，拥有2981家经销商、超7万家邮差商以及330多万家有效终端网点，2017-2023年收入CAGR为23%，经销商数量以及终端网点数量CAGR分别为25%和36%，增长势头强劲。
在突破百亿规模之后，东鹏饮料有望通过全国化扩张和人群拓展，实现200亿规模的突破，同时通过新品类拓展和向平台化公司转型。1）东鹏特饮：目前正处在全国化快速扩张阶段，我们通过两种方法对其大单品空间进行测算，方法一：对标广东单点产出以及网点渗透率，未来公司大单品空间可达到155-245亿元；方法二：基于白领、考学人群、新蓝领人群数量增加以及蓝领人群消费量逐步提升的共同推动，未来公司大单品空间可达到166-227亿元。2）第二成长曲线：借鉴美国能量饮料龙头Monster的成功经验，持续进行品类创新、保持年轻化品牌形象，是龙头成功实现差异化突围的关键。公司布局“1+6”多品类战略，逐步向平台化、年轻化公司转型，目前电解质水单品“补水啦”快速崛起，抢占高景气赛道制高点，预计2024年公司“补水啦”收入有望突破10亿元。电解质水满足日常解渴补水、运动后维持体验平衡的功效需求，具备高粘性消费基因。对标美国、日本市场，包含电解质水在内的运动饮料人均消费量均是能量饮料的1倍及以上，我国渗透率提升空间巨大。同时，公司紧跟行业发展潮流推出无糖茶、即饮咖啡等品类，并推出油柑汁、椰子汁等新品布局餐饮渠道，平台化公司雏形初现。
如何理解公司高估值定价？参考海外市场，Monster在美国市场份额由2000年的5%提升至2023年的44%，凭借高性价比、借助可口可乐的强渠道推力实现差异化突围，超过红牛成为行业第一。2012-2022年，Monster收入、利润CAGR分别为12%和13%，估值中枢稳定在35-40X，收入及净利率提升最快的阶段PE突破60X。再看海外市场，2023年饮料传统龙头可口可乐收入、利润体量达到457.5/107.0亿美元，2013-2023年CAGR分别为-0.2%/+2.2%，当饮料龙头迈入稳态增长后估值中枢稳定在20-25X。因此，我们判断，对标海外市场，东鹏尚处于全国化扩张、平台化未成型的阶段，未来成长潜力巨大，有望享受更高估值溢价。
盈利预测：我们预计2024-2026年实现收入158/200/248亿元，同比增长40%/27%/24%，实现利润30/39/50亿元，同比增长49.2%/29.6%/27.7%，对应PE为38/29/23X。我们按照2024年业绩给予45倍PE，一年目标价263元，维持“买入”评级。
风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品推广不及预期；网点开拓不及预期。
