“业绩不达预期，评级下调！揭秘3季度市场中性转向之谜”
固德威（688390）
第三季度业绩不及预期：固德威在第三季度实现了17.95亿元的营收以及3250万元的归属于母公司净利润，分别较去年同期下降2.2%和78.6%，环比来看，营收和净利润分别下降了11.2%和增长了550.8%。这一业绩表现未能达到市场预期，主要原因是高毛利率的欧洲户用储能产品出货恢复速度较慢，同时国内户用新增装机增长放缓，对公司的户用系统和国内户用并网逆变器销售产生了一定影响。第三季度的毛利率为23.4%，同比和环比分别下降了7.8个和3.3个百分点，这一变化主要源于收入结构的变化。销售、管理、研发和财务费用率分别为7.5%、4.3%、7.1%和0.6%，同比分别上升了0.8、0.6、0.2个百分点，而下降0.6个百分点，净利率为2.9%，同比和环比分别下降了5.9个和增长1.7个百分点。
逆变器对欧洲出口短期内波动，但长期增长趋势不变，业绩逐季修复有望实现：
在环比持续回升之后，9月份中国对欧洲的逆变器出口金额同比和环比分别下降了7%和24%。我们认为，环比下降可能是受到台风、欧洲休假等短期因素的影响。随着欧洲进入降息周期，以及能源转型的持续推进，需求长期增长的趋势并未改变。从10月开始，出口有望恢复环比增长，公司第四季度及明年的业绩逐季修复有望实现。
评级下调至中性：鉴于业绩不及预期，我们将评级从之前的买入下调至中性。我们下调了2024年至2026年的盈利预期，分别下调了71%、21%和20%，至1.48亿元、6.03亿元和7.90亿元。考虑到市场整体估值明显上升，我们将估值基准从18倍2025年市盈率上调至23倍（但仍处于2020年上市以来的低点），维持57.10元的目标价。我们认为，2025年的盈利恢复具有较高确定性，但其恢复程度仍存在较大不确定性，估值的进一步上升仍有待业绩的兑现，因此将评级从买入下调至中性。
