24年三季报深度解读：进取思维引领，积极布局未来成长路径
石科股份(688169)
报告概览
公司发布2024年第三季度财报：
24Q3：营业收入25亿元（同比增长12%），归属于母公司净利润3500万元（同比下降43%），扣除非经常性损益后的净利润3200万元（同比下降45%）
24Q1-3：营业收入70亿元（同比增长23%），归属于母公司净利润1.5亿元（同比增长8%），扣除非经常性损益后的净利润1.2亿元（同比下降5%）
Q3收入构成：以拓展渠道为主要动力
Q3整体收入保持稳健增长。我们预计国内市场增长30%，北美市场增长50%，亚太市场增长20%，欧洲市场下降10%。由于欧洲市场发货节奏出现错期，预计Q4将有所弥补。
Q3利润率：盈利能力出现显著下滑。Q3毛利率为54%（同比下降5个百分点），净利率为14%（同比下降13个百分点）。公司净利率下降的主要原因包括：①经销模式转向直营模式，如欧洲推进亚马逊直营渠道建设等，虽然费用增加但更具灵活性；②价格区间拓宽，主打系列逐步从S系列转向Q系列，均价降低导致毛利率下降但受众增加。总体来看，公司正从高利润率阶段向更注重规模的阶段转变。
对石头科技而言，中期需关注“价格驱动”向“数量驱动”的转换过程
此前石头科技以价格驱动增长（2023年石头扫地机器人销量同比下降8%，价格上升57%），得益于基站类产品的创新带来的价格增长和利润率提升。
自2024年第二季度以来，在基数提升的背景下，公司的价格增长减弱，后续的增长必须依赖于销量增长。销量增长的核心手段有两个：①开拓新市场渠道（如美国线下市场），②在成熟市场投入费用、扩大价格区间（如欧洲市场）。在积极扩大销量的背景下，公司的经营风格显得更加“进取”，我们预计净利率可能不再是核心业绩指标。而追求销量增长也是更健康、更长期的增长手段，也是当前在科沃斯、追觅、云鲸等竞争对手在欧洲市场竞争中的选择。
从长远来看，只要销量增长能够得到有效实现，利润率也将随着费用的摊薄而提升，例如在Q4的大促销旺季下，预计利润率将环比Q3有所回升。短期内盈利能力可能会出现波动，但从中期来看，我们可能会迎来一个更优秀的石头科技。
投资建议：给予“买入”评级
考虑到公司经营思路转向更加重视规模的诉求，我们调整了盈利预测，预计2024-2026年归属于母公司净利润分别为21亿、23亿、27亿（调整前预测值分别为25亿、28亿、32亿），对应估值分别为20倍、19倍、16倍。我们持续看好公司作为家电品牌出海领军企业的稀缺价值，维持“买入”评级。
风险提示：海外市场需求不及预期，国内市场景气度不及预期，竞争加剧
