深耕全球，领航呼吸健康——国产领军品牌实力崛起
康瑞医疗(301367)
核心观点
作为我国家用无创呼吸机领域的领军企业，康瑞医疗凭借“短期业绩回暖与中长期市场潜力”的双重优势，构筑了其业绩的灵活性和韧性。公司专注于全球家用无创呼吸机市场，从市场准入、产品设计到渠道建设，均有着深入布局，成为国内医疗器械行业的先锋力量。随着美国市场去库存周期的逐步结束，公司短期业绩有望实现显著回升，长期则有望凭借其核心竞争力，持续扩大在全球市场的份额。
投资逻辑一：竞争态势剧变，库存消化明确短期业绩转折。行业主要对手飞利浦接连遭遇产品召回，逐步退出美国市场，为康瑞医疗创造了大量市场机遇，促使竞争格局发生根本性变化。得益于这一变动，康瑞医疗的家用呼吸机产品在美国市场的出货量在2022年大幅增加，导致DME渠道库存激增，自2023年下半年起对公司业绩产生了显著影响。随着美国库存的逐步回归正常，公司呼吸机订单预计将逐步回升，短期业绩拐点明确，后续业绩修复预期强烈。
投资逻辑二：行业需求旺盛，国内外市场拓展拓宽中长期增长空间。家用无创呼吸机作为OSA及COPD患者的关键非药物治疗方法，随着老龄化、肥胖率上升以及COVID-19疫情的影响，国内外OSA和COPD的患病率预计将进一步增加，家用呼吸机市场也将随着患者基数扩大和治疗渗透率的提高而持续增长。据我们预测，到2028年，全球和中国家用无创呼吸机的销量预计将分别达到967万台和120万台。康瑞医疗在全球主要市场如中国、美国、欧洲等地均有布局，预计呼吸机和耗材收入也将随之快速上升。
投资逻辑三：“准入优势+产品优势+完善服务”构筑公司核心竞争力。1）公司凭借长期的市场积累，在多个国家和地区获得了市场准入资质，其呼吸机产品在美国、法国等关键市场已被纳入医保支付范围；2）公司持续加大研发投入，产品性能不断提升，且拥有丰富的在研产品线，为未来产品力的持续增强提供支撑；3）公司通过线上数据云平台和线下产品体验及售后服务中心，构建了完善的产品服务体系，优化了患者和医生的使用体验。
盈利预测与估值：康瑞医疗作为国产家用呼吸机龙头，市场增长潜力巨大，维持“优于大市”评级。我们对盈利预测进行了小幅下调，预计2024-2026年营业收入分别为9.22/12.03/15.60亿元（原预测为9.27/12.41/16.10亿元），同比增长-17.8%/+30.5%/+29.6%；归母净利润预计为1.93/2.56/3.31亿元（原预测为2.07/2.86/3.70亿元），同比增长-34.9%/+32.4%/+29.4%。综合绝对估值和相对估值，我们认为公司合理市值区间为75.54~81.35亿元，对应股价为84.31~90.79元，较当前市值有11%~20%的上涨空间。
风险提示：去库存进度不及预期、市场竞争加剧、知识产权风险、经销商风险。
