《跨界革新力作：深度揭秘纵横内外，多元混变下的焕新篇章》
柳工(000528)
作为我国工程机械行业的领军企业，柳工在盈利能力上展现出显著提升。这家历史悠久的企业，由广西国资委控股，其核心产品涵盖了装载机、挖掘机等多种土石方机械，这些产品在2023年的收入占比达到了58%。此外，公司还提供起重机、矿机、农机、高空作业机械、叉车以及预应力机械等多种产品，是全球少数几家能够提供全方位产品系列和解决方案的企业之一。得益于在电气化和挖掘机销售方面的持续突破，即便在2023年行业重点企业收入合计同比下降1.12%的情况下，柳工实现了4%的营收逆势增长，而在2024年第一季度至第三季度，营收增速更是达到了8.25%。在利润方面，2023年及2024年第一季度至第三季度的毛利率分别同比提升了4.0%和2.66%，达到20.82%和23.48%，归母净利润分别同比增长了45%和59.8%，达到8.68亿元和13.21亿元，归母净利率同比提升0.89%和2.63%，达到3.15%和5.78%。
工程机械行业的需求景气度持续上升，而国际市场的前景同样广阔。（1）在国内市场，10月份挖掘机内销同比增长了21.6%，1月至10月的累计内销同比增长了9.8%，增速环比上升了1.2个百分点。小松的数据显示，10月份中国小松挖掘机的开机小时数同比保持了4.3%的正增长。上一轮景气周期始于2016年，挖掘机的更新周期通常为7至8年，因此预计2024年将逐步进入新一轮的替换周期。在货币政策和财政政策的双重推动下，预计工程机械终端的资金状况将得到改善，大型基建、农田建设、设备更新以及房地产市场的“止跌回稳”将共同拉动内需。（2）在国际市场，全球工程机械市场规模约达万亿元。根据Off-highway的数据，2022年全球工程机械销售量约为118.8万台，同比增长10.3%；根据KHL的数据，2023年全球工程机械销售额约为2434亿美元，同比增长5.6%。目前我国企业在欧美市场的份额仍然较低，而以南美、非洲和印度为代表的新兴国家对基建、采矿和住房建造的需求依然旺盛。凭借产品的丰富性、价格优势和服务优势，我国企业在国际市场仍有很大的发展空间。
柳工的业务持续向纵深拓展，混合所有制改革释放了企业的活力。作为工程机械行业的领军企业之一，柳工的竞争优势主要体现在：（1）在优势领域土方机械的研发、生产制造、采购和渠道建设等方面拥有深厚的积累和领先优势；装载机在国内市场的市占率位居第一，电气化产品线全面，2024年上半年销量同比增长了159%，市场份额在行业中处于领先地位；挖掘机的市场份额也达到了14%以上，并且还在持续提升。（2）国际化战略进展顺利，2024年前三季度营收增速超过了行业平均水平22.5个百分点。（3）高空作业机械、矿机、农机等新兴领域的发展稳步推进，产品覆盖度进一步提升。（4）全面智能化战略助力降低成本和提高效率，混合所有制改革后，公司的决策和管理效率得到提升。
盈利预测与投资建议：基于设备更新需求、积极的货币财政政策以及房地产市场“止跌回稳”的导向等因素，预计内需景气度将持续提升；国际市场区域分化，新兴市场空间广阔；行业的β属性向上。同时，柳工在电气化和国际化方面实现高速增长，挖掘机市场份额提升，新兴领域稳步拓展，智能化战略助力降低成本和提高效率，混合所有制改革提升了管理效率，公司的α属性持续巩固。我们看好柳工顺应内需景气回升和国际化加速的趋势，有望继续实现营收和利润的双增长。我们预计公司2024年至2026年实现的归母净利润分别为15.06亿元、20.56亿元和26.34亿元，当前股价对应2024年至2026年的市盈率分别为16.5倍、12.1倍和9.5倍，因此首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示：国内宏观经济不及预期、政策推进程度不及预期、行业竞争加剧以及出口贸易争端等风险。
